杉杉股份:盈利能力稳定，负极需求持续旺盛

事件：公司发布2022年一季报，2022年一季度实现营业收入50.30亿元，同比增长25.76%，环比增长0.84%；实现归母净利润8.07亿元，同比增长166.93%，环比增长42.58%；实现扣非归母净利润6.15亿元，同比增长118.74%，环比增长11.62%。

负极产品需求持续旺盛，盈利能力稳定。22Q1公司负极材料业务贡献归母净利润1.47亿元，同比增长43.44%。若对应2021年盈利水平，报告期内出货量超2.8万吨，对应当下12万吨/年的产能，已实现满产满销。2022年以来，负极业务重要原材料针状焦价格显著上涨，由年初的1.0万元/吨已涨至1.3万元/吨以上，涨幅约34%。预期未来原材料涨价将在财务报表上有所反映，即成本端压力将促使公司上调产品价格，对应公司毛利率轻微下调。然而，若成本压力能够完全传导，负极产品的盈利能在产品涨价后仍将维持稳定。考虑当前石墨化产能偏紧，优质负极产品稀缺，预期全年公司负极业务利润水平仍能紧贴预期。

快充产品份额持续提升，硅基产品实现规模化应用。公司22Q1实现销售毛利率24.54%，较21Q4提升1.42pp，或得益于出货产品价值量提升带动盈利能力提升。公司负极材料产品性能优异，快充类产品快速放量，出货占比提高至50%。

同时，公司硅基负极产品率先实现规模化市场应用，在消费和电动工具领域已实现百吨级销售，并进入全球优质电动工具生产商的供应链；在动力电池领域，公司硅基产品通过了全球优质动力客户的产品认证，已实现装车，未来销量有望大幅提升。

偏光片业务稳健发展。公司偏光片业务产销规模全球领先，南京生产基地和广州生产基地维持满产稼动，并通过设备与工艺的改善实现产线提速，有效提升了产线产能。截至2021年底，公司已累计安装的RTP生产线数量达到了24条，投入规模及产线数量全球领先。偏光片产业具有行业壁垒高、成长速度快、国产替代空间大的特征，且市场集中度高，公司作为行业龙头，预计未来偏光片业务将持续为公司带来丰厚利润，为业绩形成稳健支撑。

盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为1.56元、1.98元、2.33元，未来三年归母净利润将保持14%的复合增长率。考虑到公司偏光片业务稳中向好，构筑业绩安全垫，负极业务强者恒强，随着石墨化配套产能迅速释放，盈利能力有望进一步提升，维持“买入”评级。

风险提示：市场竞争的风险；原材料价格波动的风险；新产品和新技术开发的风险；业绩下滑的风险；汇率的风险；扩产进度不及预期的风险。