地素时尚：全年营收稳健增长，线上发力成长可期

事件公司 4月 27日发布 21年报及 1Q22业绩，22年实现营收 28.98亿元（+13.0%），归母净利 6.89亿元（+9.5%），其中 Q4实现营收 8.74亿元（-6.1%），归母净利 1.34（-13.5%）。

1Q22公司实现营收 5.97亿元（-9.1%），归母净利 1.5亿元（-23%），扣非净利 1亿元（主要扣除 0.6亿政府补助）、同比下滑 38%，符合此前预期。

经营分析DZ 线上表现亮眼，门店经营效率提升：分品牌，21年 DA/DZ/DM/RA 分别实现收入 16.32/10.25/2.02/0.33亿元、同增 10%/19%/3%/115%，其中 DZ持续发力抖音等平台，线上表现优于同业。分渠道，21年公司线下直营/经销实现收入 12.91/12.16亿元、同增 12%/17%/5%，其 中 Q4同比 -12%/+4%，直营店在一二线城市占比高、受疫情冲击更大。21年公司净增43家至 1197家门店（直营/经销净-17/+62家至 354/845家），直营门店数缩减、经销门店增幅低于经销收入增幅均反映公司经营效率提升。21年公司线上营收为 3.86亿元（+5%），增长有所放缓主要系 DA 线上收紧折扣、向高质量增长迈进。

Q4毛利率环比改善，周转能力不断提升：21年公司毛利率为 76.6%、与去年持平，其中 Q4毛利率为 77.5%、环比提升 3.7pct；21年公司净利率23.8%（-0.8pct），其中 Q4净利率仅为 15.4%，主要系配合电商活动、节日营销等导致销售费用有所提升。21年公司存货周转天数为 168天，同比20年减少 20天，反映公司运营水平不断优化。

1Q22销售仍承压，全年增长仍有期待：1Q22公司营收为 5.97亿元（-9%），其中线上/线下直营分别同降 12%/14%，高线城市疫情严峻拖累收入表现。22年公司一方面计划入驻得物平台巩固线上优势，另一方面稳步拓店的同时维持高经营效率，伴随疫情好转、全年增长动力仍然充足。

投资建议和风险提示公司多品牌覆盖客群广，线下门店经营优化、线上发力直播等平台增长靓丽。考虑到 22年疫情导致终端零售承压，预计 22-24年归母净利分别为7.37/8.26/9.34亿元，对应 PE 为 10/9/8倍，维持“买入”评级。

风险提示：疫情影响门店销售、线上拓展不及预期、新品牌培育不及预期。