思源电气：Q3扣非利润环比增长，业绩有待充分释放

业绩总结：2022] 年前三季度，公司实现营收 70亿元，同比增长 14.4%；实现归母净利润 7.9亿元，同比下降 11.6%；扣非归母净利润 8.1亿元，同比下降 6%。

其中三季度公司实现营收 26.6亿元，环比增长 1.9%；实现归母净利润 3.1亿元，环比下降 2.6%；扣非归母净利润 3.4亿元，环比增长 7%。

费用管控良好，加大研发投入助力长期发展。2022前三季度，公司期间费用率管 控 较 好 ， 同 比 下降 1pp， 其 中 销 售 / 管 理 / 财 务 费 用 率 分 别 同 比-0.1pp/+0.1pp/-1.1pp，财务费用率下降幅度较大主要受益于汇率的变动。但与去年同期相比，原材料价格及运费仍较高，且随着工业客户及新能源客户占比的提升，市场竞争加剧。公司为长远发展夯实基础，加大储能、中压开关等领域的资金投入，研发费用同比增长 23.8%，短暂影响利润端。2022Q3，公司毛利率为 26.7%，环比持平；净利率为 12.6%，环比下降 0.1pp，第三季度盈利能力维持稳定。

2022年电网投资超预期，公司网内业务稳步向上发展。2022年国网投资额预计达 5364亿元，超过年初 5012亿元预期。随着如皋生产基地的投产，GIS 作为公司支柱产品产能逐渐释放，带动开关类产品较快发展，2022前三季度，思源高压实现应税销售 8.69亿元，同比增长 1508%。此外，SVG产品随着 9月 30日闽粤直流联网电网工程的竣工投产获得进一步的验证，公司为该项目提供了两套百兆级 SVG-APF装置，设备投入后运行正常并顺利通过十余项试验工作。

横向发力新能源相关业务，扩大竞争优势。2022年 10月，公司投资成立上海思源瓦能科技有限公司，进行新兴能源技术的研发、光伏设备及元器件的制造及销售、电池制造等业务。此次子公司的成立，有利于公司充分把握新能源产业发展契机，布局高端技术领域，进一步实现协同发展。

盈利预测与投资建议。预计公司 2022-2024年营收分别为 102.1亿元、119.6亿元、138.9亿元，未来三年归母净利润将保持 16.9%的复合增长率。公司抓住海外输配电市场发展机遇，积极拓展网外客户，中长期业绩有望充分兑现，给予公司 2023年 23倍 PE，对应目标价 51.98元，维持“买入”评级。

风险提示：电网投资不及预期的风险；产品研发不及预期的风险；海外 EPC 项目进度及拓展不及预期的风险；上游原材料价格上涨的风险。