凯伦股份：公司动态点评：三季度业绩承压，多方布局蓄力未来成长

事件：公司披露 2022年三季报，前三季度实现营业收入 15.33亿元，同比下降 20.24%；归母净利润 2238.52万元，同比下降 87.47%；扣非净利润 707.65万元，同比下降 95.21%。对此点评如下：

三季度业绩承压，现金流有所好转。Q3公司实现营业收入 6.12亿元，同比下降 12.93%；归母净利润 86.76万元，同比下降 97.83%；扣非净利润-2568.45万元，同比下降 196.38%。1）原材料价格高涨、产品价格下跌，前三季度毛利率同比降幅明显。原材料方面，受国内外新冠疫情、通胀预期以及国际局部冲突加剧影响，大宗商品价格持续攀升，沥青等公司主要原材料价格随之上涨，截至 2022年 10月 21日，山东沥青(200#)市场成交价 6510.0元/吨，同比增长 35.6%。价格方面，上半年公司防水卷材/防水涂料同比分别下降4.87%/8.27%。在以上因素的共同作用下，前三季度公司毛利率/净利率同比分别下降 9.66/7.87pct 至 21.13%/1.40%，其中 Q3公司毛利率/净利率同比分别下降 6.32/5.51pct 至 17.51%/0.13%。2）经营性现金流有所好转。前三季度公司经营活动产生的现金流净额为-4.06亿元，同比增长 11.66%，主要系本期应收账款收回增加所致；投资活动产生的现金流净额为-3.48亿元，同比增长53.37%，主要系本期履约保证金收回所致；筹资活动产生的现金流净额为 5.94亿元，同比下降 68.65%，主要系去年同期内向特定对象发行股票及股权激励所致。

多方布局，不断优化业务结构。受地产调控、疫情反复等因素影响，房地产市场需求依然低迷，2022年前 9月房地产销售面积累计同比下降 22.20%。公司房地产客户收入占比较高，房地产需求下降对公司收入的影响较大。面对下游房地产行业困境，公司出于风险管控的需要，主动压缩民营地产客户订单，来自地产客户收入占比同比下降明显。2022年上半年，来自房地产客户的收入同比下降 42.07%，收入占比同比下降 16个百分点。同时，公司还大力发展经销商业务，通过渠道下沉，增加区域销售资源，力争未来两年内覆盖全国主要地级市。最后，基于公司在高分子防水材料显著优势，公司全面布局低碳屋面领域，开发了如单层屋面系统、融合瓦系统、伦顶系统、融合光 伏屋顶系统以及银河轻质光电系统等多种高分子防水材料的应用场景。

投资建议：三季度业绩承压，多方布局蓄力未来成长，维持增持评级。预计公司 2022~2024年的归母净利润分别为 0.51、1.50、2.53亿元，同比变动-29%、194%、69%，对应 PE 市盈率分别为 108、37、22倍。公司主营防水材料，历史业绩快速增长。成都新规明确支持高分子防水材料发展，公司高分子研发、产能布局领先。公司产能储备充足，服务销售能力强劲，与北新防水、科顺股份成立合资公司，拓展原材料、设备统一采购。

风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动风险；下游房地产宏观政策调控风险；应收账款增加风险等。