东诚药业：商誉减值影响表观业绩，核药产品梯队逐步丰富

事件：公司发布2021年年报，实现营业收入39.12亿元（+14.42%），归属于上市公司股东的净利润1.52亿元（-63.72%），扣非后归属于上市公司股东的净利润1.30亿元（-66.96%）。2022年1季度实现营业收入8.79亿元（-1.17%），归属于上市公司股东的净利润5492万元（-17.90%）,扣非后归属于上市公司股东的净利润5366万元（-16.56%）。

商誉减值和参股企业亏损拖累业绩，核药业务稳中向好。2021年公司业绩下滑，主要是由于：（1）计提大洋制药和中泰生物商誉减值，减少净利润2.11亿元：（2）参股公司APRINOIATherapeutics多款诊疗产品处于研发过程中，研发投入较大，按权益法核算确认投资收益约-1900万元，剔除上述因素后，公司主业经营仍然较为平稳。分业务来看，核药收入10.84亿元（+76.70%），其中云克注射液收入3.24亿元(+4%）；18FFDG收入3.98亿元（+24%），在疫情扰动下仍然实现了较快增长。原料药实现营业收入22.66亿元（+57.92%），毛利率为16.83%，同比下降4.55个百分点；但分拆来看，2021年下半年公司原料药业务实现毛利2.33亿元（+84%），毛利率为19.22%，同比增加3.04个百分点，边际改善趋势明显。

疫情影响1季度核药销售，原料药业务向好趋势不改。2022年1季度公司收入和利润均有所下滑，主要是由于：（1）.疫情散发对于医院正常诊疗秩序造成影响，18F-FDG注射液实现收入8474万元，同比增长2%，锝标记药物实现收入2160万元，同比下滑5%；（2）云克注射液实现收入4643万元，同比下滑38%，主要是受疫情影响正常医院诊疗秩序和医保对接。原料药业务向好趋势不改，实现营业收入5.29亿元（+3.74%），毛利同比增长57.32%，我们测算1季度公司原料药业务毛利率为18.90%，毛利额同比增加约为3600万元，考虑到肝素粗品价格仍处于低位，肝素原料药价格价位较为平稳，我们认为2022年全年公司原料药业务将保持较好的盈利水平。

核药产品梯队逐步丰富，提供新的业绩动能。2021年公司多个在研核药进展顺利、氟化钠注射液结束临床入组，正在进行临床总结前的相关工作；铼[188Re]依替膦酸盐注射液完成临床2b期临床病例入组，与新旭生计合作的18F-APN-1607在国内处于临床III期，公司核药产品梯队逐步丰富，未来上市后将借助成熟的核药房快速完成市场覆盖、盈利预测与估值：我们预计2022-2024年公司营业收入分别为41.14、44.93和49.47亿元，同比增速分别为5.2%、9.2%和10.1%；归母净利润分别为4.09、4.97和6.02亿元，同比增速分别为169.6%、21.5%和21.2%，以4月28日收盘价计算，对应PE分别为20.2、16.6和13.7倍，维持“买入”评级。

风险提示：疫情影响产品销售；原料药盈利能力不及预期；商誉减值。