科顺股份：成本及需求压力之下Q3经营承压，渠道结构积极调整

事件： 公司发布 2022年三季报。 2022年 Q1-3实现营收 59.57亿元，同比+4.82%，归母净利 2.68亿元，同比-60.16%； 其中，单 Q3公司实现营收 18.16亿元，同比-5.50%，归母净利 2374万元，同比-88.31%。

Q3收入及盈利承压，期间费用摊薄减少： 2022Q3公司收入同比下滑5.5%，主要由于 Q 3项目开工缓慢、疫情反复、天气原因影响发货导致收入下滑。 面对市场需求景气波动，公司积极调整自身渠道，扩增经销网络，降低集采业务收入占比。 2022Q3公司销售毛利率 18.98%，同比下滑 10.97个百分点，环比下滑 1.64个百分点。 期间费用率方面，2022Q3公司销售费用率 6.34%，同比增加 1.09pct、管理费用率4.26%，同比增加 0.57pct，财务费用率 0.83%，同比增加 0.21pct，主要系收入规模下滑费用摊薄减少。

经营性现金流略有承压，收现比同比下滑： 2022Q3公司经营活动产生的现金流量净额为-3123万元，环比 Q2略有承压。 1）收现比： 2022Q3公司收现比 89.16%，同比下降 10.47pct，环比基本持平，主要由于 Q3收入下滑而收现减少。 2022Q3末公司应收账款及应收票据余额 56.80亿元，同比增长 20.47%。 2）付现比： 2022Q3公司付现比 97.11%，同比下降 3.31pct， 环比增加 24.32pct，主要系 Q3原材料高位付现增加。

防水新规落地，行业扩容在即，市场格局有望优化。 防水新规出台后，建筑物防水应用场景面积增加、已有场景单位面积防水用量增加，行业容量大幅提升。 防水质量要求提升利好龙头品牌效应，格局优化，防水新标将使各单位在选择防水材料供应商时优先选择质量、服务更好的龙头企业，中小企业的非标产品预计会加速出清。我们认为行业标准提升之下行业扩容在即，仍然看好防水材料龙头中长期市占率提升空间。

盈利预测与投资评级： 公司作为防水龙头受益于行业标准提升、客户集中度提升等；随着新建基地陆续投产以及经销渠道加速布局，加大对经销商的资源配置和扶持力度，公司有望不断提升市场份额，此外公司收购丰泽股份尝试品类延伸。同时，公司激励充分，管理改善，提质增效。 考虑到需求及原材料价格高位的影响，我们下调公司 2022-2024年归母净利为 3.47/6.39/8.54亿元（前值为 6.31/10.17/13.19亿元），对应 PE 为 39X/21X/16X，维持“买入”评级。

风险提示： 下游房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；计提大额信用减值损失的风险。