牧原股份:扭亏为盈，养殖龙头未来可期

业绩总结：公司2022年前三季度实现营业收入807.7亿元，同比增长43.5%，实现归母净利15.1亿元，同比减少82.6%，扣非后归母净利润为13亿元，同比减少85%。单三季度实现营业收入365.1亿元，同比增长147.6%，归母净利润为8.2亿元，同比增长1097.4%，扣非后归母净利润为8.2亿元，同比增长1140.3%。公司前三季度营收增长主要得益于销售量增加，单三季度盈利水平同比大幅增长主要系生猪销售价格回暖所致。前三季度公司共销售生猪4522.4万头（商品猪3969万头，仔猪523.7万头，种猪29.7万头），实现销售收入768.1亿元，单三季度销售生猪1394.3万头，环比减少20%，实现销售收入341.1亿元，环比增加36%左右。

生猪价格步入盈利区间，公司业绩将迎改善。截至22年10月底多方因素使得猪价迅速上涨至28元/公斤左右，后续生猪价格走势需从供需各方考虑，但养殖企业已经步入盈利区间，未来业绩将迎改善。从能繁母猪产能的角度分析，自21年6月以来出现能繁母猪存栏减少趋势，12月出现小幅反弹，后恢复下降至5月出现同比上升。2022年4月能繁母猪存栏量4177万头较21年6月高点4564万头去化8.5%左右，22年Q4随节日到来以及气温降低、腌腊行情等因素，需求增长，价格或将存在小幅提振。截至22年8月，能繁母猪存栏量为4325万头，环比增长0.6%。2021年全年实现生猪销售4026.3万头，其中商品猪3688.7万头，仔猪309.5万头，种猪28.1万头，截至2021年12月底，能繁母猪存栏量为283.1万头，全年实现销售收入750.9亿元，同比增长36.4%，公司预计2022年出栏生猪5000-5600万头。

公司牢铸成本优势，产能扩张稳步推进。公司采用自繁自养模式，在重资产投入建设后，可实现迅速扩张，无需订单外包等中间环节，避免了由于优质农户或专业育肥场数量所带来的扩张天花板，实现涵盖科研、饲料加工、生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养、生猪屠宰的完整产业链。牧原针对饲料与人工两大主要成本构成挖掘竞争力：饲料方面公司自主生产，且养殖产能主要分布在粮食主产区，可就近集中收获原粮，供给稳定可控且降低采购成本；人员管理方面，公司制定明确的标准化制度，将职工薪酬与场区生产相挂钩，养殖成本低于行业其他企业，未来将把握优势继续扩产。另一方面，牧原高度重视养殖效率，拥有智能现代化猪舍优势，完善养殖体系，保证生猪存活率，针对猪舍环境无人智能控制、生猪健康自动识别预警、福利养殖设施装备和猪场生物安全与工程防疫等关键技术进行攻关。2021年8月顺利发行95.5亿元可转债，其中51亿元将投入至生猪产能扩张相关项目建设，除此之外，公司由养殖向下游屠宰业务延伸，作为大型养殖企业就地就近配套发展生猪屠宰加工业务，可转债募集资金中的19亿将投入至屠宰项目，预计共增加屠宰产能1300万头/年。21年10月公告非公开发行预案，拟募集资金60亿用于补充流动资金，优化财务结构增强公司实力，满足发展需求。

盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为1.78元、5.43元、6.67元，对应动态PE分别为31/10/8倍，维持“持有”评级。

风险提示：产能扩张不及预期；产品销售情况不及预期；养殖业突发疫情等。