欧派家居：整家深化零售稳健，Q4盈利修复可期

事件：公司发布 2022年三季报。前三季度公司实现营收 162.69亿元，同比+12.96%，归母净利润 19.90亿元，同比-5.82%； 22Q3实现营收65.75亿元，同比+6.01%，归母净利润 9.72亿元，同比-11.72%。

零售稳健增长，整家战略深化。分产品来看，前三季度橱柜/衣柜及配套/卫浴/木门营收分别 54.5/87.1/7.2/9.4亿元，同比+1.0%、20.9%、4.3%、11.8%。其中 22Q3橱/衣/卫浴/木门营收分别 21.8/34.9/3.1/4.0亿元，同比分别-0.36%/+8.0%/+11.5%/+4.2%。终端整家套餐渗透率持续提升带动配套品销量增长。分渠道来看，前三季度公司经销/直营/大宗营收分别 129.5/4.6/24.3亿元，同比分别+16.6%/+25.8%/-7.7%。传统零售渠道逆势下经营韧性十足，大宗渠道下滑幅度收窄。此外，欧铂丽品牌增长势头迅猛，前三季度实现营收 12.7亿元，同比+36%，22Q3营收5.1亿元，同比+23%。

费用短期错配，配套品占比提升毛利率下滑。公司前三季度毛利率/净利率分别 32.04%/12.22%，同比分别-0.68/-2.45pct。22Q3毛利率 33.1%，同比-3.3pct，净利率 14.8%，同比-2.98pct。毛利率下滑主因产品端低毛利配套品占比提升，以及渠道端大宗毛利率承压所致。判断公司在三季度采取部分提价策略，后续也将持续优化配套品毛利率，故 Q4起随提价落地及配套品毛利率提升，公司综合毛利率有望迎来修复。费用方面，Q3销售/管理/研发费用率同比分别+1.1/+0.8/+1.6pct，主因疫情局部地区反复，费用根据预算调整有时滞，与收入同期增长有短期错配。

合同负债增长显著，现金流环比改善，龙头韧性凸显。前三季度合同负债 18.68亿元，较去年同期+33.9%，验证公司终端订单充足，获客及转化能力保持韧性。此外， Q3经营性现金流 10.2亿元，同比-2%，环比降幅收窄有所改善。公司持续深化整家战略逆势提升份额，看好明年轻装上阵迎来业绩高增。预计 22-24年净利润分别 27.33/32.1/37.99亿元（前值 29.27/35.79/43.23亿元），同比分别+2.5%/+17.5%/+18.4%，对应 PE 分别为 18.7X、15.9X、13.5X，维持“买入”评级。

风险提示。地产下行、原材料大幅波动、行业竞争加剧、疫情反复风险。