联瑞新材：稼动率环比下行，强韧性材料商成长可期

2022 年10 月26 日，公司公告称 2022 年前三季度实现营收4.88 亿元，同比7.14%；实现归母净利润1.31 亿元，同比1.81%；实现扣非归母净利润1.18 亿元，同比-0.95%。22Q3 实现营收1.37 亿元，同比-17.51%，环比-20.80%；实现归母净利润0.39 亿元，同比-21.60%，环比-21.19%；实现扣非归母净利润0.31 亿元，同比-33.04%，环比-31.25%。

经营分析 需求导致稼动率下行，盈利端稳定体现韧性。公司净利润环比承压，主要源于收入环比下滑，收入下滑主要因为需求边际弱化导致稼动率下行，这一点我们从下游覆铜板和环氧塑封料两大行业的运行情况也可相互印证。我们认为单个公司难以逆转宏观环境导致的需求弱化，但受损情况会依据公司自身抗风险能力而程度不一，我们观察到在下游普遍出现单季度亏损、公司稼动率边际下行、天然气成本价格反弹的不利情况下， 公司22Q3 毛利率（39.99%，环比-0.36pct）和净利率（28.46%，环比-0.14pct）仍然保持相对稳定，说明公司在外部环境极度恶劣的情况下，依靠自身控费能力保证受损程度在可控范围内，体现其自身阿尔法的坚韧。

球硅仍然有国产替代空间，球铝打开第二成长曲线。虽然公司短期因需求弱化而基本面承压，但我们长期看好公司高端产品成长性。目前公司高端产品主要集中在球形粉品类，该类产品营收占比已经达到58%，其中：1）球硅主要用在半导体EMC，目前该市场仍然被日系厂商垄断，在国产替代大趋势下，公司市占率提升仍有2 倍空间；2）球铝主要用于新能源车导热散热，单价较球硅高80%~100%，毛利率较球硅高10pct，该行业在新能源汽车散热趋势下将至少扩容2 倍，公司目前全球市占率仅不到2%，但作为进攻性强的新晋厂商，公司目前已经在海内外知名客户中实现批量供应，有实力成为市场的主要玩家，我们看好公司未来在优质客户中放量实现成长。

投资建议 基于市场需求恶化程度超出预期导致前期所估收入偏高，我们下调公司2022~2024 年归母净利预测为1.73（下调17%）\2.36（下调26%）\3.21（ 下调29%） 亿元，对应PE 估值为36X\26X\19X，对应EPS 为2.0\2.7\3.7 元，继续维持“买入”评级。

风险提示 需求不及预期；天然气价格上涨；产能利用率不及预期；限售股解禁。