中国中免：疫情持续扰动业绩，新海港开业有望拉动Q4旺季表现

事件： 公司发布三季报：2022年前三季度实现营业收入 393.64亿元/同比-20%,实现归母净利 46.28亿元/同比-45%，扣非净利 45.83亿元/同比-45%。其中，Q3实现营业收入 117.14亿元/同比-16%，实现归母净利 6.9亿/同比-78%，扣非归母净利 6.56亿元/同比-79%。

Q3经营保持韧性，毛利率下滑受线上占比增加影响受三亚、海口 8-9月疫情影响，公司 Q3主要利润来源三亚国际免税城一期、二期闭店时长超 40天，较 Q2关闭时间显著增加，是导致 Q3销售进度严重受损，利润下滑的主要原因。为应对疫情冲击，公司一方面发力线上销售对冲线下客流减少，另一方面进一步加强对成本费用管控。从经营结果看，公司 Q3毛利率受线上完税销售占比提升影响，环比 Q2下降 9.5pct 至 24.7%，净利率较 Q2的 12.6%下降 7pct 至 5.6%，主要因财务费用和资产减值计提较 Q2改善。考虑公司 Q3仅 7月处于完整经营状态，若后续线下客流恢复，我们认为公司销售进度及盈利水平有望较快实现恢复。

海口国际免税城开业首日全岛销售表现强劲，期待旺季拉动效应10月 28日上午，公司经营的世界最大单体免税店—CDF 海口国际免税城盛大开业。该项目坐落于海口市西海岸城市副中心，紧邻海口重要的交通枢纽新海港，是以免税商业为流量入口，“免税+文旅”双轮驱动的旅游零售综合体。根据公司披露，10月 28日开业当日中免海南区域单日销售额超过 7亿元，较历史单日最高销售增长 2倍以上。根据我们实地调研走访，考虑该项目已吸引超过 800个国内外知名品牌进入，以及免税城内部领先的设计，未来该项目有望成为海口商务、休闲旅客的首选打卡地标，未来表现可期。

盈利预测与投资建议预计公司 2022-24年归母净利各为 76、147、187亿元，对应 PE 各为 46X、24X、19X。考虑公司未来 2-3年在海南仍有综合体项目投产，以及国人市内免税店政策等催化仍存，公司中长期成长看点仍多，维持“推荐”评级风险提示：疫情反复；自然灾害等不可控因素；新项目销售进展低于预期。