三峡能源：发电量提升拉动Q3业绩高增长，后续补贴回款有望加速

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公司发布 2022年三季报，前三季度实现营业收入 174.06亿元，同比增长 48.27%；实现归母净利润 61.70亿元（扣非 61.57亿元），同比增长 36.53%（扣非增长 35.45%）。

第三季度实现营业收入 52.77亿元，同比增长 55.45%；实现归母净利润 11.33亿元，同比增长 36.10%。

风光发电量提升，拉动第三季度营收利润高增长受益于装机增长以及风光资源较好，第三季度风光发电量提升，拉动 Q3营收利润高增长。发电量方面，公司 Q3总发电量 108.27亿千瓦时（同比+49.01%），其中陆上风电 47.5亿千瓦时（同比+33.46%），海上风电 19.72亿千瓦时（同比+160.5%），太阳能 37.23亿千瓦时（同比+45.32%）。风光发电量分别占 Q3发电总量的 62.1%和 34.4%。

风光资源方面，根据国家能源局数据，Q3全国风电利用小时数 462小时（同比+34小时），Q3全国太阳能利用小时数 373小时（同比+27小时），Q3风光资源整体较好。

毛利率同比提升，经营性现金流同比大幅增加第三季度公司毛利率 51.99%（同比+2.69pct）,ROE（摊薄）1.51%（同比+0.32pct），盈利能力同比提升，我们预计是由于风光资源优于去年同期，并且高毛利的海风占比增加所致；第三季度经营性现金流量净额 37.96亿元（同比+130.9%），主要由于上网电量、售电收入增幅较大；截至三季度末，公司应收账款余额 278.82亿元，相较二季度末环比增加 12.11亿元。

应收新能源补贴数额大，补贴政策明确有望推动补贴加速发放公司作为风电运营龙头，目前应收新能源补贴数额大。截至三季度末应收账款 278.82亿元（预计绝大多数为应收补贴），占净资产的36.8%。10月 8日，国家发改委、财政部、国家能源局联合发布了《关于明确可再生能源发电补贴核查认定有关政策解释的通知》，就补贴核查中存在诸多疑义的相关内容进行了说明，包括部分特殊光伏、风电项目上网电价的确定等。随着补贴政策进一步明确细化，后续补贴发放有望加速，新能源运营商现金流有望大幅改善。

承载集团转型重任，海风先发优势明显根据公司总体发展规划，十四五期间每年新增装机规模将保持稳定增长，力争十四五末总装机规模达到 50GW，较 2022年上半年 25.1GW装机规模仍有 1倍的增长空间；公司海风先发优势明显，2022年上半年已投运海风规模 4.57GW，全国市场占有率 17.16%，排名行业第一，集中连片规模化开发格局成型。

估值分析与评级说明 】我们预计公司 2022、2023、2024年归母净利分别为 82.73亿元、96.20亿元、113.23亿元，当前股价对应 PE 为 19.5x、16.8x、14.3x。

公司作为三峡集团新能源业务战略实施主体，装机增长确定性高；且海风先发优势明显，集中连片规模化开发格局成型，海上风电引领者的地位有望进一步夯实。当前维持“推荐”评级。

风险提示：

风电光伏装机规模低于预期；可再生能源补贴回款速度低于预期；上网电价下调；新项目造价上升等。