浙江自然：产能扩张驱动业绩增长，大客户合作持续深入

事件：公司发布2021年年报及2022年一季报，2021年实现营业收入8.42亿元，同比+44.91%；实现归母净利润2.2亿元，同比+37.59%；拟每10股派发现金红利4.5元。22Q1公司实现营业收入3.3亿元，同比+46.61%；实现归母净利润8498万元，同比+37.82%。点评：量价齐升驱动增长，产能利用率提升下Q2业绩有望环比加速。分产品看，2021年充气床垫/户外箱包/枕头坐垫分别实现营收6.36/1.11/0.56亿元，同比增长47.1%/59.6%/37.4%，其中销量分别同增11%/56%/40%，均价分别同比+33%/+2%/-2%,公司主力产品均实现快速增长主要由于（1）公司以自筹资金提前建设的部分募投项目投产，更好满足客户订单需求；（2）产品结构优化，高单价产品带动均价提升。单季度来看，21Q4公司实现收入1.77亿元，同比+38.3%；实现归母净利润0.36亿元，同比+14.5%，受研发及管理费用增加影响，业绩增速环比放缓。22Q1受益于产能投放及客户订单需求增加，收入及业绩维持快速增长。毛利率短期承压，营运能力提升。2021年公司毛利率同比-1.9pcts至38.76%，主要受原材料价格上涨影响。销售/管理/研发费用率分别-1.4/+0.5/-0.1pct至1.4%/5.1%/3.5%。综合影响下，净利率同比-1.4pcts至26.1%。22Q1毛利率同比-4.7pcts至36.5%，主要受原材料价格上涨&会计准则变化&汇率波动多重因素影响，净利率-1.1pcts至26.3%。2021年公司存货规模同比+74%至2.6亿元，主要由于为生产旺季提前储备原材料，存货周转天数-17天至101天，应收账款周转天数-5天至49天。成为迪卡侬战略合作伙伴，品类拓展节奏加快。公司与多个全球知名户外品牌建立了长期稳定合作关系，2021年成为迪卡侬战略合作伙伴，未来有望依托优质客户及核心技术拓展品类，打开成长空间。公司客户集中度较高，2021年前五大客户收入占比44.2%，其中第一大客户占比28.9%，随着扩产项目推进，公司在大客户供应链中有较大提升空间。

投资建议：公司在TPU薄膜生产及面料复合技术具备显著研发优势，依托优质客户资源及核心技术加快品类拓展节奏，有望持续拓宽业务增长空间。我们预计公司22-24年归母净利润分别为3.0/3.8/4.9亿元，对应当前市值PE分别为20/16/12X，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：原材料价格上涨，客户拓展不及预期，产能投放不及预期。