大参林2021年年报&2022年一季报点评：疫情导致短期业绩承压，内生外延扩张保长期增长

事件： 2021年公司实现收入 167.59亿元（+14.92%），归母净利润 7.91亿元（-25.51%），扣非归母净利润 7.18亿元（-29.77%），业绩略低于我们预期。 2022Q1，公司实现收入 46.77亿元（+15.22%），归母净利润 3.84亿元（+12.82%），扣非归母净利润 3.96亿元（+16.93%）。

疫情影响短期业绩， 华中及西南等地区快速增长： 2021年， 分地区看：

华南、华中、华东收入分别增长 6.93%、 54.93%、 20.85%， 东北华北西北及西南地区收入增长 96.67%， 继续开拓西南地区等地，销售达到预期目标。 分业务看： 零售业务收入 152.85亿元（+10.99%），毛利率 38.21%（+0.32pct），公司将继续下沉已布局区域的二、三级市场，不断扩大零售渠道品牌规模，维持规模优势，同时利用供应链优势及销售渠道，进一步提升对药品的渠道市场资源。批发业务收入 10.07亿元（+105.29%），毛利率 9.11%（-5.79pct），收入增长主要来自公司拓展加盟业务带来的增量。 分产品类型看： 中西成药实现营收 113.53亿元（+25.05%），增速最快，主要由于非处方药带来的销售增长。公司主营业务毛利率 36.41%（-0.69pct），主要由于非药品类产品毛利率的下降。

内生+外延持续扩张，省外扩张形势良好： 2021年公司新增自建门店 903家，加盟门店 620家，并购门店 748家，新进湖北、湖南、四川、山东和重庆等省份，关闭门店 98家。截至 2021年末，公司药房连锁已覆盖全国 15个省的 8193家药店，其中含加盟店 935家。公司积极开发存量市场，老药店转加盟的占比不断提升，老药店转加盟后销售、利润、客流、客单均有较大增长。 公司针对河南、黑龙江及四川等重点地区积极开展收购计划，实现快速进入新区域或提升弱势区域内的规模。

公司积极探索新零售业务，未来有望提供增量： 公司正加速布局互联网业务，积极探索新零售商业模式，截至 2021年末，公司 O2O 送药服务已覆盖全国 7240家门店，覆盖门店上线率达到 89%，同时开展 B2C 业务，利用“中心仓+地区仓+前置仓” 的发货模式，覆盖全国。 2021年公司新零售业务（O2O+B2C）销售同比增长 87%，我们认为互联业务有望为公司新零售赋能， 为公司提供活力及增量。

盈利预测与投资评级： 考虑疫情影响等，我们将公司 2022-2023年归母净利润由 16.17/21.65亿元调整为 9.79/11.46亿元，预计 2024年为 13.22亿元，对应当前市值 2022-2024年的 PE 估值分别为 19/17/14倍，维持“买入评级”。

风险提示： 门店扩张或不及预期，业务增长或不及预期，疫情反复加剧的风险等。