重庆啤酒：开门红表现亮眼，22年扬帆起航

事件：重庆啤酒发布2022年一季度报告，公司实现啤酒销量79.4万千升，yoy+11.7％；实现营业收入38.3亿元，yoy+17.1％；实现归属于公司股东的净利润3.4亿元，yoy+15.3％。

量价齐升推动收入增长，高档产品表现亮眼。

2022Q1公司实现营收38.3亿元，yoy+17.1%；其中销量为79.4万千升，yoy+11.7%；吨价为4826元/吨，同比+4.9%，量价齐升推动收入快速增长。1）分产品档次看：高档/主流/经济产品当期营收分别为13.7/19.9/3.9亿元，yoy+24.0%/+13.2%/+12.8%，收入占比分别为36.6%/53.0%/10.5%，高档产品增速显著，产品结构持续升级；2）分区域看：2022Q1西北区/中区/南区分别实现营收12.0/16.6/9.0亿元，yoy+14.0%/+20.7%/+14.1%，中区收入增速高于平均水平。截至2022年3月末，公司共有3096家经销商，较2021年底净减少416家，经销商数量减少主要系统计口径变化，剔除了重复计算的经销商。

原料价格上涨影响有限，毛利率基本稳定。

2022Q1公司实现净利润6.9亿元，yoy+11.2%，毛利率47.7%，若不考虑会计准则调整的影响，yoy-0.18pct，毛利率同比下滑主要系大麦、包材等原料价格上涨，以及大城市计划和疫情导致物流费用增长，未来随着佛山工厂扩产计划落地，运输成本有望优化。22年原材料价格仍有上涨压力，但整体影响幅度弱于21年。大麦方面，公司没有来自俄罗斯/乌克兰的啤酒大麦，进口大麦主要来自法国，22年合同中进口啤酒大麦、麦芽占80%，俄乌冲突对公司成本影响有限。

费用端，22Q1公司销售费用率为13.7%，若不考虑会计准则调整影响，同比+0.61pcts，主要系公司春节期间加大市场费用投放。22Q1管理费用率为3.4%，同比-0.79pct。综合来看，22Q1公司销售净利率为17.87%，同比-0.96pcts。

高端大单品增长强劲，22年大城市计划升级。

疫情反复不改行业高端化趋势，高端大单品疆外乌苏销量增长接近19%，1664销量也取得双位数增长。22年乌苏将持续扩充产品矩阵，白啤和黑啤已在疆外进行全渠道推广；渠道端来看，随着大城市计划的拓展，乌苏也将渗透进更多的城市和渠道网络；品牌端来看，乌苏签约吴京为新代言人，进一步强化“硬核乌苏”的品牌形象，多重举措下预计22年乌苏在疆外仍将保持快速增长。大城市计划方面，22年公司将新增15个城市，对整个6+6品牌进行推广。

经营策略灵活，具备较强韧性。

目前疫情的点状散发对啤酒行业造成一定影响，重啤受影响程度最小。原因在于：1）公司基地市场位于西北，疫情较轻；2）公司经营策略灵活，疫情下，今年的大城市拓展可更多向华南扩张。整体来看，重啤是啤酒板块中抗压能力最好的公司。展望22年，行业层面，高端产品放量态势持续，我们持续看好啤酒板块；公司层面，重啤产品结构升级带来的吨酒价提升，叠加提价对吨酒价的拉动有望覆盖成本端压力，并带来一定利润弹性空间。思源黑体（修正）盈利预测、估值与评级：我们维持公司2022/23/24年归母净利润预测为14.66/17.91/21.36亿元，折合2022/23/24年EPS分别为3.03/3.70/4.41元，当前股价对应2022/23/24年PE为42x/34x/29x，维持“买入”评级。

风险提示：产品价格波动风险，食品安全风险。