传化智联首次覆盖：线上线下双网结合，全力打造智能物流平台

"物流+化学"双主业运营，物流收入贡献持续提升。传化智联是传化集团控股的上市公司，致力于打造服务产业端的智能物流平台。在“物流+化学”双主业模式下，化学业务近年毛利率稳定，毛利贡献高，物流业务收入占比逐年提升，成长空间大。19/20/21年物流业务占收入比分别为68.9%/72.0%/77.5%，处于持续增长态势，是公司未来重点发展方向。目前物流业务收入主要来自于网络货运平台业务、物流供应链业务、车后业务、智能公路港业务、支付保险及其他业务。

线上网规模初具，网络货运平台业务高速增长。线上平台方面，公司长期以来聚焦承运商管理困难、运力不可控、合规性不健全等行业痛点，积极打造不同产品组合，形成系统化的网络货运服务。公司目前还整合升级了原网络货运服务、物流服务业务中的运输产品、仓储产品，进一步细化形成整车、零担、云仓三大业务体系，持续优化传化货运网的产品布局。未来随着我国制造业的转型升级，在效率提升上还将产生更高的要求与更多的需求，因此我们持续看好公司在数字货运上的布局与发展，随着数字化在物流领域的不断应用，业务规模与相应收入有望进一步获得增长。

公路港线下底座坚实，联动供应链业务齐发展。公路港城市物流中心属于公司在行业首创，是提供一站式综合性服务的大型园区，服务于制造业企业、物流企业、卡车司机等。公路港还利用聚集效应统筹内外部资源，连通网络货运、车后、油品与油卡销售、金融服务等增值服务，进一步打造园区一体化产品体系。此外，现阶段公路港原来的停车区和交易中心等区域正被逐步替代，更多是围绕仓配功能去展开，基地仓、区域仓、前置仓等区域逐渐增加，成为传化货运网云仓部分坚实的线下基础。随着公路港日渐成熟进入盈利期，其聚集效应促进更多流量汇入，将为增值服务类收入带来提升空间，而且随着公路港仓配功能的逐步提升，我们也看好协同效应助力物流供应链业务持续发展。

主要盈利预测及假设：我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为22.71/23.30/24.05 亿元，EPS 分别为0.74/0.76/0.78 元，给予2022 年10 倍PE 估值，对应目标价为7.39 元，首次覆盖给予“优于大市”评级。

风险提示：宏观经济恢复不及预期，业务开展不及预期，行业政策发生变化