禾迈股份：依托微逆广阔市场，业绩维持高增态势

事件：公司公布2022 年一季度业绩。22Q1 公司实现营业收入2.29 亿元，同比+95.5%，环比-20.6%；归属于上市公司股东的净利润8,724.83 万元，同比+175.2%，环比+8.9%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润8,505.64 万元，同比+174.9%，环比+9.3%；基本每股收益为2.18 元/股。业绩符合预期。

量价齐升催生收入高增。公司始终坚持全球发展的战略布局。公司微型逆变器及监控设备凭借优异的产品性能逐步获得海外市场客户的认可，境外销售收入规模快速增加，公司产品已批量销往美洲、欧洲、亚洲等全球多个国家和地区。22Q1 公司营收增速达到95.5%，环比提升43.4pct；受到季节因素影响，收入环比下降20.6%。

费用管控得当。公司22Q1 总期间费用率为7.37%，同比-14.7pct/环比-7.5pct，主要原因是财务费用降幅较大。由于首次募集资金到位，财务费用变化较大，由21Q1 的134 万元下降2,188 万元。重视研发投入。22Q1 研发费用率为5.1%，常年维持在5%以上。

盈利能力维持高位。凭借较强的产品力以及控成本能力，公司22Q1 毛利率高达48.2%，同比+0.9pct/环比+5.8pct。净利率38.11%，同比+11pct/环比10.3pct。22Q1 ROE/扣非ROE 为1.45%/1.41%，同比- 6.6pct/环比-1pct，主要系2021 年底公司首次公开发行股票，所有者权益增加所致。

产业链商业逻辑发生变化。随着平价上网的逐步实现及全球的逐渐普及，安装光伏系统正在不断从“绿色行为”转变为“盈利行为”，从具有一定政策指标的集中式建设行为转变为充分市场化的商业、居民自发的分布式建设行为。在此大背景下，分布式发电系统、光伏建筑、智能电网和微网系统将成为未来数年光伏行业的核心发展方向。

微型逆变器的发展机会和市场前景更优。美国、欧洲、澳洲等国家因分布式光伏系统存在直流高压风险，出台了相应强制措施，要求发电系统实现“组件级控制”；中国对分布式光伏发电的安全的重视程度也显著提升。叠加分布式占比、MLPE 渗透率以及市占率提升的红利，中国微逆企业有望拥有5 年超过10 倍的广阔市场空间。

投资建议：公司作为微逆领域具有一定技术优势（主要体现在软件算法优化和硬件电路设计）的中国厂商，国内外客户认可度高、Hoymiles 品牌优势强、先发优势明显。公司持续提升产品力，叠加国内产业链齐全、制造成本优势，产能进入爆发增长期，未来有望成为全球龙头厂商。预计2022-2023 年营业收入14.11 亿元/25.8 亿元，归母净利润4.34 亿元/8.49 亿元，EPS 为10.85 元/21.24 元，对应PE 为57.3 倍/29.2 倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：新冠疫情对行业冲击超预期；产业政策变化带来的风险；上游原材料供应紧张以及涨幅过大又无法向下游传导的风险；芯片短缺带来的风险；国际海运力不足、物流成本增加等。