五洲特纸：食品卡行业领先者，产能扩张助力业绩增长

食品卡业绩增长弹性最大标的，首次覆盖给予“买入”评级我们预测禁塑令下，下游行业对食品卡的需求有望延续强劲增长势头；公司是食品卡行业龙头企业，凭借先发优势抢先布局食品卡新产能，卡位市场增量。基于公司当前订单储备情况，新增产能带来的产量增加有望被顺利消化，进而推动公司业绩大幅增长。我们预计2022-2024年公司营收为68.15、79.37、93.51亿元，归母净利润分别为6.13、8.12、9.97亿元，对应EPS分别为1.53、2.03、2.49元，当前股价对应PE分别为10.7、8.1、6.6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

政策引契机，食品卡下游多点开花打开需求空间造纸行业里，特种纸的市场增速领先其他纸种，而特种纸领域里食品卡的表现尤为抢眼。现阶段禁塑已是大势所趋、全面铺开，禁塑令下餐饮外卖、茶饮咖啡、液体包装等消费强势领域对食品卡的需求也持续保持强劲势头；此外不同于大宗纸种，特种纸是多规格、小规模、定制化生产；同时以直销为主，与客户绑定较为紧密，具有较强的渠道壁垒；成本转嫁能力高于大宗纸种，体现较强的盈利能力。特种纸与大宗纸的区别为大宗纸企的进入带来了一定的门槛。行业现有竞争格局较好，未来产能投放适度，整体行业景气度较高。

布局食品包装纸新产能，抢占市场增量公司竞争优势明显主要体现在：（1）行业深耕十余载，销售渠道优势：公司产品直接面向客户且深度绑定下游大型客户，与康师傅、AveryDennison、统一等大型客户均具有至少5年的合作关系；（2）成本管控突出，资产回报率领先同行：不同于同行多品类布局模式，公司专注食品卡、格拉辛纸等高毛利产品，盈利能力高于可比公司，另外独特的生产管理方式带来较低的吨产能投资成本，进一步提高资产投资回报率。公司战略性布局汉川449万吨浆纸项目，向上延伸产业链，对内深挖控成本，若项目顺利投产，届时有望进一步提升自身盈利能力。

风险提示：纸浆价格大幅上涨、食品卡产销不及预期、宏观经济下滑下游行业不景气