A股市场2021年9月投资策略报告：经济维稳动力抬升，市场结构轮换加速

宏观经济方面，基数抬升对于外需增长的压制愈加明显，疫情和自然灾害不仅加剧了消费扩张力度的不堪，也一定程度上影响了投资的进程。前瞻来看，在外需方面，基数抬升和转单逆转将令出口增速继续下行，进口增速的同步放缓虽有利于贸易顺差保持高位，但基数影响下，净出口对经济增长的拖累将难以改观；在内需方面，疲弱的基建投资有望改观，制造业投资延续恢复，房地产投资仍将承压，消费虽改善趋势未变，但疫情的短期冲击仍在。

流动性方面，货币市场利率显示，8月央行依旧维持了中性的货币环境，全月货币市场利率延续了年初以来窄幅波动的态势，而且在其发布的“二季度货币政策执行报告”中，央行依旧强调要“维持总量稳健”；然而对于信用市场，央行的提法则有所调整，其在8月召开的“金融机构货币信贷形势分析座谈会”上指出应对于经济复苏所面临的压力，在总量上要增强信贷的稳定增长，或意味着今年以来的“紧信用”基调将发生转变。

业绩方面，两年复合增速的角度下，全A（非金融）业绩有所改善。板块方面，大宗商品总体高位运行背景下，主板业绩相对占优。净资产收益率方面，科创板在三因子的拉动下，ROE 改善幅度最大，其中销售净利率和权益乘数明显高于其他板块。风格方面，各市值板块营收增速均有所改善，不过仅中证500盈利大幅改善；绝对值角度，中证500和中证1000的净利增速明显高于沪深300。行业方面，大宗商品价格总体高位运行下，周期板块业绩获得明显支撑；中游行业大多高增，下游明显分化；成长板块中电子业绩明显占优。

对于A 股市场而言，经济展现的疲态，令“业绩下”的预期持续加深。与此同时，政策层面维稳经济的动力正在上升，信用的增长无论是对冲经济下行还是提升市场估值，都令市场压力可控。考虑对冲政策的影响后，我们认为A 股市场还将维持震荡市的特征。对于近期A 股出现的高换手现象，由于其不是市场整体一致多头预期所导致的，而更像市场自发的主动调仓行为，因此情绪退潮风险更为可控，并不会显著增大指数的下行压力。风格层面，持续看好中证500、中证1000，政策的呵护叠加业绩及估值层面的优势，令其性价比较为凸显。

行业配置方面，经济下行压力逐渐显现，基建托底必要性抬升，而当前专项债发行节奏明显慢于往年，且730政治局会议透露管理层对“明年初形成实物工作量”的要求，接下来基建投资疲弱的态势有望改观，投资者可对基建领域的机会进行挖掘。此外，关注政策预期推动下专精特新“小巨人”的主题性机会。

风险提示：经济下行压力超预期，信用扩张不及预期。