智飞生物点评报告：与默沙东续签代理协议，增强公司业绩确定性

HPV疫苗采购额大幅增长，进一步增强公司业绩确定性。HPV疫苗2021年、2022年、2023年上半年协议采购金额分别为102.89亿元、115.57亿元、62.60亿元，累计采购金额较2018年协议约定的180.02亿元（2019-2020年6月）同比增长了56.13%，另双方还约定，默沙东可根据实际情况增加供应及基础采购额，2021年可上调至120.40亿元，2022年可上调至135.96亿元，2023年可上调至89.43亿元。HPV疫苗为公司核心代理产品，自上市（4价2017年5月获批，9价2018年4月获批）以来，迅速成为推动公司业绩高速增长的主要利润点，2017-2019年公司归母净利润增速分别高达1229.25%、235.75%、63.05%，代理产品营收占比也由2016的0.66%快速提升至2019年的86.79%。目前HPV疫苗国内有2价、4价、9价三个品种上市，其中2价疫苗葛兰素史克与万泰生物（国产）已上市，沃森生物提交了上市申请；4价与9价仅默沙东上市，研发方面，4价国药集团中生研究院2018年进入临床III期，9价博唯生物与万泰生物分别于今年5月、9月进入临床三期，预期上市时间暂不明确。公司代理的4价与9价HPV疫苗目前仍为独家产品，覆盖病毒亚型种类多，价格高，国内接受度高，2020年1-11月各批签发674.53万支、483.09万支，分别同比增长53.29%、103.06%，持续加速放量。此外，依据中商产业研究院统计，截至2020年4月，2价、4价以及9价HPV疫苗的市场渗透率分别仅为0.26%、0.6%以及0.65%，累计不到2%，未来市场增量空间巨大。本次续约，进一步增强了公司业绩确定性。

多个研发项目进展顺利，公司自主产品地位持续提升。公司持续加大研发投入，研发项目高达28项，多个项目进展顺利：母牛分枝杆菌疫苗（结核感染人群用）为世界领先产品，市场前景巨大，目前已完成生产现场检查，样品检定进展顺利，即将上市；四价流感病毒裂解疫苗、冻干人用狂犬病疫苗（MRC-5细胞）等已均进入临床Ⅲ期；四价重组诺如病毒疫苗（毕赤酵母）是目前未在国内外上市销售的疫苗，也已获得临床研究许可。此外，公司还将以自有资金3500万元认购深信生物10.189%股权，布局mRNA技术。公司研发管线丰富，结构合理，自主产品市场地位将得到持续提升。

新冠疫苗即已进入III期临床，上市可期。公司与中国科学院微生物研究所合作开发的重组亚单位新冠疫苗已进入临床III期，年产3亿剂的生产线也已建成，研发进度处国内及全球领先水平。新冠疫苗社会价值及市场价值巨大，未来上市值得期待。

投资建议

不考虑新冠疫苗上市销售，预计公司2020-2022年EPS分别为2.06\2.64\3.31，对应公司12月23日收盘价153.59元，2020-2022年PE分别为74.6\58.6\46.4倍，维持“增持”评级。

存在风险

药品安全风险；行业政策风险；研发不达预期风险；销售不及预期风险；呆坏账风险，新冠疫情影响风险。