证券行业2021年度投资策略报告：关注资本市场改革下券商“增量+存量”业务机会

2020年市场回暖，交投活跃度提升

2020年权益市场整体表现亮眼。截至2020年11月30日，市场主要指数均获得累计正收益，上证综指累计上涨9.94%，当前在3400点附近震荡；创业板指表现突出，累计上涨43.60%，证券（申万）指数累计上涨12.67%，跑赢上证综指2.73个百分点；2020年前10月日均股基成交额8961.46亿元，去年同期5743.15亿元，增幅56%；从杠杆资金情况来看，截至11月30日两融余额15746.77亿元，较2019年末增长54%。

前三季度营收同比+31%，经纪、投行占比提升

2020年前三季度实现营收3423.81亿元，实现净利润1326.82亿元，分别同比增长31%、43%，前三季度净利润已经超过去年全年水平，仅次于2015年前三季度。ROE在2018年触底后逐步抬升，2020前三季度年化ROE达到7.89%，较2019年提升1.8PCT。从各业务占比来看，代理买卖证券、承销保荐、财务顾问、资管、利息、自营和投资咨询收入占比分别为26.29%、12.61%、1.48%、6.21%、13.01%、29.61%、0.93%，经纪、投行业务占比提升幅度较大，分别提升2.35、3.05PCT，自营业务占比下滑4.03PCT，但仍为第一大收入来源。

资本市场深化改革，券商各业务将充分受益

1）经纪业务：随着行业净佣金率持续下滑，当前以客户为中心，围绕客户财富管理需求提供更多增值服务已成为券商发展经纪业务的共识。另外，T+0等交易制度改革预期的落地有助于提升交投活跃度；2）投行业务：全面推行证券发行注册制，上市节奏加快助承销规模提升。另外，强制跟投制度对中介机构形成利益约束的同时也将有效增厚券商整体业绩；3）信用业务：市场交投情绪活跃叠加融券制度市场化改革，两融市场大幅回暖；4）自营业务：交易工具日益多元化，赋予券商自营更灵活的交易手段，抗风险能力增强；5）资管业务：去通道推动券商资管规模持续压缩，但资管收入已触底反弹，主动管理转型成果已现。

盈利预测

在谨慎、中性、乐观假设下预计2021年证券行业营收分别为4870/5212/5607亿元，分别同比增长7%/15%/24%；净利润1663/1824/2019亿元，分别同比增长5%/15%/27%。

投资建议

“十四五”规划明确提出要全面推行股票发行注册制，退市制度改革也已进入征求意见阶段，对于畅通资本市场进入和退出渠道具有重要意义。资本市场改革继续推进，券商作为重要中介将持续享受政策红利，后续政策落地值得期待。

当前券商板块整体估值1.90倍，位于近十年60%分位点水平。考虑到目前监管政策和流动性两大核心催化剂确定性都较为明确，我们继续看好板块在明年的投资机会。在监管打造航母级券商政策引导下，行业集中度提升的逻辑不变，头部券商借助雄厚资本实力和风控能力将更加受益，持续看好龙头券商投资价值，继续推荐中信证券（600030.SH）和华泰证券（601688.SH），建议关注A股互联网券商龙头东方财富（300059.SZ）。

风险提示：疫情冲击下资本市场震荡加剧；资本市场改革推进进展不及预期。