为何央行超预期开展2000亿MLF

11月30日，央行宣布开展2000亿元1年期MLF操作和1500亿元7天逆回购操作，利率均与前值持平，30日当天有400亿逆回购到期。央行月末超预期投放MLF意图何在？为何央行操作后，DR007仍然上行？此举是否会成为常态操作？是否影响下阶段货币政策决策？本文将一一做出解答。

展一、为何央行月末再次开展MLF操作？目前我国央行已逐步形成每月月中续作当月到期MLF的惯性操作，11月MLF共计到期量6000亿元，央行于11月16日续做8000亿，超量续作2000亿，30日开展2000亿超出市场预期，我们认为原因在于：：1、、放央行月末投放MLF其一意在维稳跨月资金面。超储率过低意味着流动性压力持续加大，我们测算的10月超储率仅1%，实际上，10月末DR007波动幅度已经加大，央行维持流动性处于中性合意水平的意图一直没有变化，我们认为年底财政支出力度可能不足，进而央行增加主动调控；2、、11月信用违约事件突发，使得部分机构调整信用债质押入库名单，资金面有所趋紧，为也为11月末央行流动性调控增加新的考量，使得央行在跨月时点增加流动性投放。

放二、为何央行投放MLF后，DR007仍然上行？DR007是央行核心关注的市场利率锚，30日央行开展MLF操作后，虽然债券市场各期限利率出现不同程度下行，但DR007先升后降，最高于10点59分达到2.39%，较开盘数值上行18BP，截至11点29分回落至2.31%，仍高出7天逆回购利率11BP。

我们认为债券市场利率下行主要受央行投放流动性引发的乐观预期影响，而货币市，场资金价格走势更能代表实际资金面，DR007上行意味着11月跨月时点流动性仍处放于中性状态，虽然央行投放2000亿MLF、净投放1100亿逆回购，仍是基于完善的流动性预测分析体系，同时结合市场资金需求和流动性调控意图，并非货币政策转向宽松。

三、是否会成为常态操作？正如上文分析，本次操作主要受短期跨月及信用违约事件的扰动，我们认为不会成为常态操作。央行在30日的公开市场业务交易公告中继续做出预期引导称“人民银行将于12月15日开展中期借贷便利（MLF）操作（含对12月7日和16日两次MLF到期的一次性续做），具体操作金额将根据市场需求等情况确定”，我们认为月中操作的常态化机制将延续，但不排除未来个别时点，从维稳流动性的目的出发，央行再次进行类似操作的可能性。

四、是否影响下阶段货币政策决策？11月初的信用违约事件对央行原本的流动性调控节奏构成一定扰动，10月末的DR007波动加剧与11月的波动性质不同，前者具有央行主动调控意图，后者则相对被动，而央行相机抉择，顺势而为，证既保证DR007的宽幅波动，也在敏感时点出手维稳，保持流动性中性但不会出现局部“钱荒”的状态。我们认为未来DR007将维持宽幅震荡，甚至抬升高点，但中枢不会上升太高，预计在2.2%-2.4%左右，一季度后维持稳定。从三季度货币政策执行报告摘要首次提出“保持宏观杠杆率基本稳定”来看，央行后续将更加侧重紧信用调控，随着经济修复，2021年一季度信贷需求旺了盛，央行除了MPA，考核压低各银行广义信贷增速，可能还会增加月度窗口指导。叠加广义赤字也会收缩，社融增速也将出现回落，这将是明年货币政策调控主基调。

风险提示：经济基本面回升幅度加大，货币政策收紧超预期；信用违约事件集中爆发，引发信用收缩风险