山煤国际：Q3单季煤炭毛利环比改善，关注HJT项目及集团重组

事件：公司发布2020年三季报，2020Q1-Q3实现总营业收入277亿元，同比下降降12.5%；实现归母净利润6.45亿元，同比下降19.1%；2020Q3单季实现归母润净利润2亿元，环比下降16.9%，扣非后归母净利润2.49亿元，环比增长1.3%。

Q3单季煤炭毛利环比改善，煤炭主业盈利趋势向好考虑到公司三季度单季毛利环比增长，煤炭主业盈利趋势向好，我们维持公司盈利预测，预计2020/2021/2022年度实现归母净利润9.5/14/16.6亿元，同比变化-19.1%/47.1%/19.3%；EPS分别为0.48/0.7/0.84元，PE分别为20.1x/13.6x/11.4x。

持续关注HJT项目及集团重组带来的业绩潜力，维持“买入”评级。

Q3单季扣非业绩环比小增，毛利环比大幅改善Q3单季扣非后归母净利润为2.49亿元，环比+1.3%。毛利方面，由于营业成本大幅减少，毛利环比增长，对业绩有所支撑。Q3单季总营收环比下降7.4%；营业成本环比下降13.9%；毛利为23.8亿元，环比增长20.2%。在此基础上，期间费用增长对业绩有部分抵减，环比增长41.9%，增幅3.86亿元。其中销售费用增长最为明显，环比增长44.7%；管理费用/财务费用环比增长40.5%/41%。

Q3单季煤炭板块盈利改善，吨煤价大涨对冲产销量减少2020Q3单季煤炭板块毛利24亿元，环比上涨22.3%。当期公司实现煤炭产销量分别为1022/2655万吨，环比-7%/-19.4%。吨煤综合售价（不含税）为360元/吨，环比上涨13.8%，增幅达44元/吨，主要受三季度动力煤价格持续走强影响；吨煤成本为269元/吨，环比+5%；吨煤毛利为91元/吨，环比+51.8%。总体来看，公司煤炭板块“以价补量”，单季业绩环比明显改善。

HJT项目建设与集团重组均有序推进，未来业绩潜力十足据公告，子公司山煤光电已注册成立，HJT一期项目建设有序推进，目前项目建设用地已成功摘牌，并完成了项目单位建设环评工作，预计于2021年3月出片。

两大集团重组已完成股权无偿划转协议签订，该步骤完成后山煤集团将成为焦煤集团全资子公司，后续焦煤集团将对山煤集团进行完全的吸收合并，落实重组。

风险提示：经济恢复不及预期；贸易业务坏账风险；HJT项目进度不及预期