双汇发展：中外协同下屠宰稳步增长，肉制品业务释放弹性

业绩略超预期，维持“增持”评级双汇发展公布2020年三季报，2020Q1-Q3实现营收557.6亿元，同比增32.8%；净利49.4亿元，同比增25.2%。由于公司业绩略超预期，我们略上调盈利预测，预计2020-2022年公司归母净利分别为66.5、77.5、83.0亿元，EPS分别1.92（+0.01）、2.24、2.4元，当前股价对应PE分别为26、22、21倍。公司利润弹性大，分红率高，是稳健价值投资标的，维持“增持”评级。

公司发挥中外协同效应，低价进口肉推动屠宰收入、盈利增长2020Q3生鲜肉销量同比下降约6%，生鲜肉销量下滑主因2019年同期基数较高。

公司加大冻品出库及进口低价肉，进口肉销量约翻倍增长，使得2020Q3吨价同比增21.4%，使得屠宰部门收入同比增14%，部门盈利增3%。展望2021年，公司仍可大量进口低价肉以保证屠宰业务盈利的稳定性。往长期看，随着中小屠宰企业陆续退出，公司屠宰市占率可持续提升，屠宰业务可进一步改善。

提价红利释放叠加成本下行，肉制品利润弹性较大2020Q1-Q3公司鲜冻猪肉、鸡肉及外包装肉制品总销量为231万吨，同比降2.9%。

其中，2020Q3禽类产品销量同比增17.3%，肉制品销量同比增2.3%。销量增长主因：（1）核心产品表现较好，如王中王同比增13.8%；（2）巩固老渠道，开拓新渠道，电商、餐饮、新型休闲专业客户等新渠道快速增长。肉制品2020Q3收入77.3亿元，增13.4%，产品吨价提升11%。肉制品营业利润约16.1亿元，增10%，吨利增约7.5%。部门盈利较好主因：（1）2019年产品提价仍释放部分红利；（2）产品结构持续升级，如特优级产品占比同比增3.5pct、新品销量占比逐季提升；（3）主要原材料成本猪肉价格走低。肉制品吨利环比略下滑主因：公司将部分利润用于改善产品质量及加大市场投入。展望2021年，预计原材料成本仍呈下降趋势，随着规模提升费用摊薄，预计肉制品吨利仍呈上行趋势，肉制品业务利润弹性仍较大。

风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期风险、原料价格波动风险等。