禾丰牧业：饲料业务利润逐季向好，全产业链助力穿越周期

生猪产能快速恢复，公司饲料业务环比逐季向好 在养殖高盈利刺激下，生猪产能正在快速恢复，根据农业农村部 数据，全国能繁母猪已于 2019年 10月份实现首次环比转正， 2020年 6月首次实现同比转正，截至 2020年 9月，全国生猪存 栏同比增长 20.7%，全国能繁母猪存栏同比增幅扩大至 28.0%。 同时，结合中国饲料工业协会发布的饲料销量数据， 2020年 月，全国猪料销量同比增长 53.7%，其中，母猪料同比增长 91.0%、育肥猪料同比增长 46.9%。种种迹象表明，全国生猪产能 正在快速恢复，随着生猪产能的快速释放，公司饲料需求有望逐 季向好。此外，东北生猪产能恢复进程领先全国，公司作为东北 猪料龙头，有望率先受益。

生产性生物资产同比大幅增长，生猪养殖有望实 现以量补价 公司基于禽产业链的发展经验，于 2016年开始部署生猪养殖 业务，现今在河南、河北、安徽、黑龙江、辽宁、吉林等地区 都有猪场建成。通过布局生猪养殖行业，公司产业链进一步延 伸，与原有饲料、原料贸易等业务形成有效协同。截至 2020年三季度末，公司生产性生物资产达到 2.03亿元，环比增长 11.89%，同比大幅增长 238.52%。我们认为，虽然猪价步入下 行周期的趋势已经确立，但随着公司生猪出栏的快速放量，公 司有望实现以量补价，增厚公司利润。

全产业链优势突出，助力公司穿越周期 公司前三季度净利润分别为 3.04/3.02/3.22亿元，保持相对 平稳，主要源于公司的业务布局相对均衡， 贯穿饲料原料、饲 料、白羽肉鸡和生猪养殖、白羽肉鸡屠宰及深加工等产业链上 下游， 由于饲料和养殖、养殖和屠宰业务景气度之间存在一定 的跷跷板效应，使得公司抗周期波动的能力大为增强， 业绩稳 定性突出， 有望助力公司穿越周期。 三季度末，公司的资产负债率为 32.93%，前三季度经营性现金净流入为 2.83亿元，资 产质量和现金流优良，财务状况十分健康，抵御未来周期波动 的弹药充足。 投资建议 随着下游生猪产能的快速恢复，公司饲料板块利润有望逐季向 好。公司业务贯穿饲料原料、饲料、白羽肉鸡和生猪养殖、白 羽肉鸡屠宰及深加工等产业链上下游，抗周期波动的能力大为 增强，有望助力公司穿越周期。我们维持对公司 2020-2022年 EPS 分别为 1.74/1.84/1.96元的预期不变，维持“买入”评 级。