新乳业：业绩持续改善，稳步开拓全国市场

业绩持续改善，自西南向外稳步扩张，维持“增持”评级新乳业公布2020年三季报，2020Q3实现营收21亿元，同比增39%；净利1.1亿元，同比增45.5%。我们维持盈利预测，预计2020-2022年公司归母净利分别为2.8亿、3.5亿、4.5亿元，EPS分别0.33、0.41、0.52元，当前股价对应PE分别为59、47、37倍。往长期看，内生增长与外延并购并进，模式可复制性强的新乳业业绩有望持续增长，维持“增持”评级。

寰美乳业、澳牛乳业并表，营收快速增长2020Q3营收同比增39%，主因公司并表寰美乳业、澳牛乳业。剔除并表影响后，公司营收同比增6-7%，环比改善主因：（1）常温白奶需求旺盛，增长较快；（2）随着疫情得到控制，6月学生奶及送奶入户渠道基本恢复同期水平，低温奶业务复苏。预计2020年公司收入增速约15%。

净利率提升主因营收增长及销售费用率下降2020Q3公司净利率提升0.4pct至5.5%。销售费用率同比下降1.4pct主因：寰美乳业费用率较低，并表后费用率改善。2020Q3公司毛利率同比下降0.7pct至31.2%，主因：（1）原材料生鲜乳价格低个位数增长；（2）寰美乳业低毛利率的常温奶占比较高，并表略有拖累。展望未来，原奶价格仍处于上行周期，新乳业可通过：（1）提高自有奶源比例，稳定上游原奶价格；（2）提升管理效率，降本增效；（3）产品结构升级；（4）在必要的时候调整产品售价，来缓解成本上涨压力；市场开拓期间销售费用率预计仍处高位，预计2020年净利增速约为16%。

内生增长与外延并购并进，稳步开拓全国市场公司完成了对宁夏寰美乳业、福建新希望澳牛乳业、福建新澳牧业的收购，可进一步完善新乳业在西北、华东区域的布局。展望未来，随着线上及线下渠道拓展，公司可保持内生增长；随着外延并购，公司可更快地建设牧场，切入新市场。内生增长与外延并购齐发力下，公司业绩可稳健增长。

：风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期风险、原料价格波动风险等。