稳健医疗：医疗业务超预期，品牌力持续提升

业绩总结： 公司2020年前三季度实现营收 95.2亿元，同比增长 205.4%；归母 净利润 31.5亿元，同比增长 678.6%；扣非后归母净利润 31.3亿元，同比增长 700.2%。其中，公司 Q3单季度营收为 53.4亿元，同比增长 427.4%；归母净 利润为 21.2亿元，同比增长 1112.8%；扣非后归母净利润为 21.1亿元，同比 增长 1149.9%。 受疫情催化防疫用品需求大幅提升，业绩超预期。 日用消费品及无纺布业务稳步增长，医疗业务超预期。 分产品看， 受疫情影响， 公司医用防护用品销售大幅增加， 尤其是海外疫情二次爆发后， 欧洲和美洲市 场对医用防护产品的需求在第三季度显著提升， 明显超预期。 2020年前三季度， 公司医疗业务实现营收 69.3亿元，同比增长 680.7%。同时，公司依托医用的 全棉水刺无纺布技术和较高的品牌认可度，日用消费品及无纺布业务稳步增长， 前三季度分别实现营收 23.2、 2.1亿元，同比增长 16.5%、 7.4%。 防疫物品供不应求，推动盈利水平大幅提升。

公司自主研发的全棉水刺无纺布 原材料具备“安全、舒适”等优点，得到国内外客户高度认可， 为满足市场需 求，公司快速扩产， 实现规模化生产， 提高产品成本优势。前三季度，公司实 现毛利率 62.7%，同比增长 9.4pp。同时，受益于收入大幅增加，公司期间费用 率下降 15.7pp 至 21.6%， 其中，销售费用率与管理费用率分别下降 14.6pp/1.9pp 至 14.3%、 2.8%；研发费用率为 3.6%，与去年同期持平；财务费用率上涨 0.9pp 至 0.9%，主要系汇率变动带来的汇兑损失增加所致。综合来看，公司实现归母 净利率 33.1%，同比增长 20.1pp，盈利水平大幅提升。

依托“全棉” 品牌知名度， 新门店快速扩张。 公司以医用敷料业务起家，顺利 延伸至个人护理产品、母婴类产品及家纺服饰等多个领域，成功从 OEM 企业转 至消费品公司，并树立起“全棉时代”品牌的中高端形象。在此基础上，公司 开始快速发展“津梁生活”品牌， 2020年 10月 1日在北京、武汉、深圳新开 三家门店。目前，“津梁生活”总门店数为 6家，业务内容涵盖天然护肤、有机 彩妆、美容仪器、高端洗护、健康食品、智能健康 3C、运动配件、营养保健、 个人健康护理、健康茶饮等方面，全方位覆盖健康美丽生活场景，将助推公司 消费品业务持续增长。

成功拓展 B 端用户，渠道进一步拓宽。 疫情期间，公司新增了众多国内外政府 机构、医疗机构、医院、连锁药店、连锁商超等客户，进一步拓宽了公司的销 售渠道， 极大促进公司产品销售， 建立了可持续发展的销售模式。 2020年 1-5月， 公司合计向社会供应近 6亿只口罩、近 650万件防护服和手术衣，防疫物 资供应数量位于行业前列，产品质量得到国内外医院及一线医护人员极高的认 可， 品牌知名度和美誉度大幅提升。预计国内外疫情防控短期内将维持常态， 公司凭借稳定的客户渠道，收入规模依然有望保持较快增长。 盈利预测与投资建议。 预计 2020-2022年 EPS 分别为 9.4元、 5.61元、 5.92元，对应 PE 分别为 17倍、 28倍、 27倍， 考虑到公司品牌知名度壁垒较高， 渠道扩展加速，医疗业务在全球疫情反复后有望保持较大规模，给予公司 2021年 PE 35倍，目标价 196.4元，给予“买入”评级。

风险提示： 新业务开拓不及预期的风险； 线下渠道扩张不及预期的风险； 海外 业务销售波动较大的风险；汇率波动较大的风险。