深圳燃气：20Q3单季归母增33.97%环比改善，盈利能力持续提升

事件：2020年前三季度公司实现营业收入100.74亿元，同比增长0.73%；归母净利润10.92亿元，同比增长18.93%；扣非归母净利润10.20亿元，同比增长14.77%；加权平均ROE同比提高1.08pct，至9.44%。

Q3单季持续高增环比改善，低价海气接入抬升整体毛利率3.37pct。20年前三季度，公司营收100.74亿元，同增0.73%；归母净利润10.92亿元，同增18.93%。综合毛利率同增3.37pct至25.03%。其中天然气销售营收67.21亿元，同增1.71%；液化石油气批发营收9.46亿元，同降36.36%。20年Q3单季收入37.01亿元，同比增长8.29%；归母净利润4.33亿元，同比增长33.97%，环比Q2单季增速23.79%提升10.18pct，环比H1归母增速10.68%提升23.29%，Q3单季业绩持续改善。

电厂售气量同增15.40%，非电售气加速带动整体销量同升22.14%。20年前三季度，公司天然气销量27.58亿方，同增22.14%，其中电厂天然气销量8.24亿方，同增15.40%，非电厂天然气销量19.34亿方，同增25.18%。公司LNG码头去年投产后补充了低价海气气源，天然气批发量的高速成长为公司天然气销售贡献新增量。

期间费用率上升1.27pct至12.54%。2020年前三季度，公司期间费用率上升1.27pct至12.54%。其中，销售、管理、研发、财务费用率分别上升1.08pct、上升0.19pct、上升0.07pct、下降0.07pct至8.2%、1.33%、1.57%、1.44%。

经营活动净现金流同增49.99%。2020年前三季度，公司经营活动现金流净额27.35亿元，同比增加49.99%；2）投资活动现金流净额-1.26亿元，同比增加76.01%；3）筹资活动现金流净额-6.77亿元，同比增加44.89%。 n 净营业周期减少，资产负债率同升4.53pct至51.51%。2020年前三季度，应收账款周转天数同比增加5.78天至20.21天；存货周转天数同比减少1.58天至16.15天；应付账款周转天数同比增加11.21天至77.87天，使净营业周期同比减少7.01天至-41.51天。

海气供应能力占比近半，显著降低成本促量利齐升，业绩弹性近50%。年周转量10 亿m3的LNG 接收站已于19年8 月顺利试投产，保守测算接收站满产情况下气源成本为1.71元/m3，电厂毛利率提升8.6pct达到行业平均水平，大幅提升电厂发电积极性。而用气成本下降幅度更大，预计电厂毛差（含税）从0.18元/m3增至0.39元/m3。LNG贸易批发业务价差（不含税）高达1.07元/m3，预计可新增净利润3.21亿元。综合考虑电厂&贸易业务带来的量利齐升，合计贡献净利润5.03亿元，占19年公司归母净利润的47.54%，业绩弹性显著。

盈利预测：我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.45、0.58、0.66元，对应16、13、11倍PE，维持“买入”评级。

风险提示：LNG/LPG/管道天然气价格波动风险，下游客户售气量不达预期，项目投产不达预期，汇率波动风险。