豪悦护理:新技术与新渠道共振，行业景气度延续

公司是国内最大的纸尿裤供应商之一，旗下婴儿纸尿裤、女性经期裤等产品在全球范围内都具有领先性。创始人李志彪于90年代开始涉足护理行业，对护理产品的研发设计、生产制造、品牌建设等均有极高的认知，上市后其合计持有公司64.66%股权。

新技术和新渠道共振带来公司高增速：1）2012年之后，以豪悦为代表的国内纸尿裤厂商在第三代纸尿裤的研发设计上领先全球，特别是在无木浆复合芯体材料环节具有明显的技术优势，国产纸尿裤在产品质量上实现对跨国品牌的反超。2）线上和母婴店的出现增加了国产护理品牌的有效触达，使得优质国产纸尿裤的品牌崛起成为可能，2015年开始兴起的社群电商（微商）纸尿裤品牌对公司业务带动最明显。

公司的核心竞争力在于其研发驱动的规模化供应能力：1）首先是产品质量明显高于同行，出厂纸尿裤良品率更高；2）另外是规模化生产能力强于同行（2019年29亿片以上产能，并且持续扩产中），产线开机率等指标要高于同行。

公司未来看点：1）行业景气度高，一方面国产纸尿裤新品牌依然处于“迸发期”，纸尿裤的国产占比有进一步提升的趋势，公司作为国内最优质的纸尿裤供应商将持续收益；2）跨国品牌中高端纸尿裤开始找豪悦ODM，增量空间巨大；3）另外，公司拥有希望宝贝、mamamia等自有品牌，未来不排除会加大品牌和品类自建。

盈利预测和估值：预计2020-22年营收分别28.8亿、33.64亿、45.7亿，净利润分别6.34亿、6.79亿、9.21亿，EPS分别5.94元、6.36元、8.64元，对应目前股价的PE分别为29倍、27倍和20倍，首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示：1）产能扩充和需求不及预期；2）品牌客户自建产能；3）行业竞争加剧；4）上游材料价格上升。