波司登点评报告：双十一线上增速稳健，品牌力提升效果显著

淡季高增速后再接再厉，波司登“双十一”线上继续录得强劲增长。

波司登在20年“双十一”中，品牌羽绒服业务录得35%以上的线上零售增幅，表现仍旧出色。在20年“双十一”中，波司登品牌羽绒服业务增长同比超过35%，其中波司登主品牌的线上零售额同比增长达到25%以上，表现优异。

从排名上看，波司登继续蝉联“双十一”天猫品牌服饰行业销售第二（第一优衣库）、以及中国服饰品牌销售第一名；同时，波司登在天猫服饰商家自播排名中获得全服饰行业第一。

20年淡季4~9月的高速增长（线上零售增长超100%）叠加“双十一”的强劲表现，带动波司登FY21截止20年11月11日整体品牌羽绒服线上零售额增长超过45%，波司登主品牌的线上零售额增速同比超过35%。

FY21以来疫情下依旧表现出色，彰显公司持续提升的品牌力与运营能力

我们认为，公司FY21以来在线上表现出的高速增长，充分表现了过去三年公司品牌转型的成效。虽然受到疫情影响，市场整体消费需求波动较大，但是波司登在FY21依旧录得相较FY20更快的线上增速。我们认为这样优异的表现，更多得益于公司自FY18开启品牌战略转型后，依靠全方位的品牌营销活动（例如今年10月28日在上海推出与爱马仕前创意总监高缇耶的联名款羽绒服）、全新的产品形象、以及顶级的供应链，波司登主品牌在消费者（尤其是年轻消费者）心中重新树立起的全新的品牌形象，品牌力的提升也是公司业绩持续增长的最重要推动力。

在品牌力提升之外，对于线上渠道运营而言，公司在疫情下积极推动新零售运营和数字化转型，依靠数据中台打通全渠道数据，在消费者研究、精准营销、商品一体化运营上取得了显著突破。

回顾过去三年的高速增长，我们认为公司最初的品牌转型战略已经得到了较完整的落实并且取得了明显成效。在疫情后长期处于打折促销大环境的市场中，公司依旧稳定的增长势头让我们对公司未来长期稳定增长更加充满信心。

盈利预测及估值。

我们长期坚定看好公司品牌升级的战略大方向，逐步提升的品牌力已经成为公司最大的资产。FY21截止“双十一”的线上流水表现，为清理去年冬天因暖冬和疫情留下的库存打下了坚实的基础。我们认为若在接来下的旺季中，公司继续维持这样健康的增长势头，去年留下的库存问题有望得到根本解决，这将成为公司未来长期增长的最大保证。我们维持公司FY21/22/23净利润15.0/19.4/23.3亿的盈利预测，增速为25%/30%/20%，对应估值19/15/12X。

我们认为，目前对应下个财年15X 左右的估值对于公司这样一个处于明确上升期的龙头品牌而言仍具性价比，维持“买入”评级。

风险提示：疫情恶化超出预期，消费者需求变化。