业绩环比加速增长， 非经常性损益增厚利润 公司 2020Q1-Q3营收 11.27亿（ +16.45%），归母净利 3.31亿（ +79.76%）； 其中 2020Q3营收同增 56%至 4.05亿（ Q1： -9.68%， Q2： +12.89%），归母 净利润同增 419%至 1.46亿（ Q1： +32.24%， Q2： +6.35%），业绩符合预期。 2020Q1-Q3毛利率为 79.05%（ +1.47pct）， 其中 2020Q3毛利率为 77.20% （ -0.36pct）， 系酒鬼系列恢复所致。 2020Q1-Q3净利率为 29.35%（ +10.34pct）， 其中 2020Q3净利率为 36.11%（ +25.23pct）， 系非经常性损益增加及销售费 用率下降 14pct 等所致； 2020Q3合同负债期末为 3.32亿，环比增加 1.18亿， 同比增加 1.98亿，推测系内参经销商打款所致。 2020Q1-Q3经营性现金流净 额为 5.20亿（ +190.50%）， 其中 2020Q3为 2.86亿（ +410.7%）， 系 Q3回款 同增 73.3%至 4.99亿所致。
内参持续高增长， Q3全品系增速均超 50% 产品端， 预计 2020Q1-Q3内参增速超 60%至 3.7亿，占比 36%左右；其中 Q3内参增速超 50%至 0.9亿，占比超 20%， 目前内参经销商已打款全年任 务的 85%左右； 预计 2020Q1-Q3酒鬼酒系列与去年同期基本持平，其中 Q3增速超 60%至 2.56亿左右， 占比超 60%， 预计 Q3红坛酒鬼酒等核心单品基 本恢复增长； 预计 2020Q1-Q3湘泉酒营收增速超 10%， 其中 Q3营收增速超 60%，占比超 10%。 区域扩张方面，预计省内核心区域均有良好表现，省外 扩张进展顺利。
公司经营持续向好， 内参公司样板效应初现 中粮集团接管五年来， 对品牌端（强调无上妙品·文化酒鬼，三大品牌定位 清晰）、产品端（ 次高端及以上占比持续提升，聚焦打造三大战略性单品）、 价格端（ 梳理产品价格体系，全面导入控价模式） 和渠道端（ 内参股权经销 商模式与酒鬼酒明确厂商分工） 进行重塑，扩产能保品质，增加销售人员便 于渠道下沉。 结合三季报情况， 我们调整 2020-2022年 EPS 分别为 1.45/1.74/2.15元（前值分别为 1.16/1.41/1.70元），当前股价对应 PE 分别为 72/60/48， 维持“强烈推荐”评级。
风险提示： 疫情拖累白酒消费； 内参增长不及预期；省外扩张不及预期
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