江山欧派：长期逻辑持续演绎，竞争壁垒逐渐凸显

业绩总结：2020前三季度公司实现营业收入20.2亿元，同比增长51.4%；归母净利润3.1亿元，同比增长73.8%；扣非后净利润2.8亿元，同比增长94%。

其中单Q3实现营收9.6亿元，同比增长58.7%；归母净利润1.8亿元，同比增长80.4%；扣非后净利润1.7亿元，同比增长126.9%。公司在前三季度变动的外部环境中依然保持快速增长，业绩表现突出，长期逻辑进一步强化。

盈利能力大幅提升，现金流环比改善明显。前三季度公司毛利率达到33.3%，同比提升0.3pp。费用方面，公司费用控制效果显著，费用率为13.2%，同比下降5.4pp，其中销售费用率为7.1%，同比降低3.2pp，管理费用率为2.9%，同比下降0.5pp，财务费用率为0.2%，同比降低0.7pp，研发费用率为2.9%，同比降低1pp，带动公司净利率达到15.4%，同比提升2个百分点，盈利能力大幅提升。现金流方面，到三季度末公司经营性现金流净额为0.9亿，单三季度现金流环比增长0.8亿，逐季改善明显。

工程业务壁垒突出，新客户新品类逐渐起量。三季度下游需求逐渐修复，出货回升，公司大宗业务继续放量。预计工程渠道的收入占比保持在90%以上，四季度有望延续较快增势。值得注意的是，由于前期疫情影响出货放缓导致存货累积，公司存货在三季度末达到4.7亿，大部分是有订单对应的产成品，随着终端出货加速，存货有望尽快转换成终端销售，四季度收入增长有较强保障。整体来看公司长期成长逻辑不变，精装渗透率的提升将长期利好工装市场，公司作为龙头将继续受益于行业红利，我们判断公司的业绩增速仍将处于快速增长水平。今年公司的业务发展有几个亮点：1）新客户如新城控股、保利、美的、阳光城、旭辉、中海等也呈现逐渐放量趋势，新客户接单保持高增长。2）防火门和柜类表现较好，橱柜品牌花木匠增速超预期，防火门已与美的、万科等签署供货协议，预计明年底150万套防火门生产线将投产，防火门和入户门市场空间广阔，单价和盈利能力均较高，有望助力公司业绩再提速。3）公司的制造壁垒较显著，在订单获取上保有长期优势。

盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为4.02元、5.72元、7.62元，对应PE分别为28倍、20倍和15倍，考虑到行业红利持续，工程业务处于放量期，维持“买入”评级。

风险提示：房地产市场变化的风险；市场竞争加剧的风险；原材料价格大幅波动的风险。