巴比食品业绩点评：20Q3业绩环比实现改善，盈利能力稳健

事件

公司发布2020年三季报，2020Q1-3公司实现收入及归母净利润6.56、1.03亿元，分别同比变动-15.06%、-8.58%，其中2020Q3公司实现收入及归母净利润3.02、0.47亿元，分别同比变动+3.79%、+7.90%。

点评

20Q3业绩环比改善明显，团餐业务收入占比提升

2020Q1-3、2020Q3公司收入增速分别为-15.06%、3.79%，环比改善趋势显著：1）产品方面：2020Q1-3食品类收入5.82亿元（占总收入比88.68%），面点类/馅料类/外购食品类收入分别2.08、1.99、1.75亿元（占总收入比31.65%、30.38%、26.65%），其中面点类收入占比较2019年提升1.51个百分点；2020Q1-3包装及辅料、服务费收入分别为0.47亿元、0.27亿元（占总收入比7.10%、4.15%）；

2）渠道方面：2020Q1-3特许加盟、直营门店、团餐渠道收入分别为5.51、0.08、0.85亿元（占总收入比83.96%、1.30%、12.95%），2-3月线下消费场景短暂缺失使得特许加盟店收入占比下降，而团餐渠道收入占比提升显著（从19年的10.72%提升至12.95%）。经销商数量方面，2020Q1-3经销商净减8个；

3）地区方面：2020Q1-3华东、华南、华北地区实现收入6.03、0.44、0.08亿元，收入占比分别为91.99%、6.65%、1.29%、0.07%，其中华东地区收入占比较19年略微提升。

期间费用率下降，盈利能力保持稳定

2020Q1-3、2020Q3公司归母净利润增速分别为-8.58%、7.90%，盈利能力表现稳定

：1）毛利率方面：2020Q1-3公司毛利率同比、环比变动-0.85、+0.40个百分点至31.87%，其中2020Q3毛利率同比、环比变动-0.64、-1.81个百分点至32.33%；

2）净利率方面：2020Q1-3净利率同比、环比变动+1.14、-0.02个百分点至15.66%，其中2020Q3净利率同比、环比变动0.63、1.28个百分点至为15.64%；

3）费用率方面：2020Q1-Q3公司期间费用率下降1.19个百分点至13.91%，具体来看，销售、管理、财务、研发费用率分别较去年同期变动-0.17、+0.58、-0.51、+0.08个百分点至8.38%、7.1%、-1.97%、0.4%；20Q3公司期间费用率下降1.88个百分点至11.22%，具体来看，销售、管理、财务、研发费用率分别较去年同期变动-0.67、-0.89、-0.34、+0.02个百分点至6.71%、5.84%、-1.49%、0.15%，其中20Q3销售费用率下降或系房租成本降低以折旧摊销减少所致，总体来看，公司费用率表现较为稳健，研发费用有所提升。

大空间好赛道，较强门店复制扩张能力助力公司发展

公司通过较强的品牌力及管控力、丰富的产品矩阵、完备的信息化系统实现对串连中央厨房、冷链配送、终端管理等诸多环节的经营模式的支持，同时由于巴比加盟店具有“投入低、回本周期短、盈利能力强”的特点，加盟店退出率及退货率均处于极低水平显示其拥有较强的复制扩张能力，而产能的提升将进一步支持门店的拓展。考虑到公司所处行业拥有大空间特点，且处好赛道上，我们看好公司未来门店扩张带来的规模发展。

盈利预测及估值

考虑到连锁化率提升将推动速冻食品需求高增、公司加盟体系完善可复制性强、江浙沪成熟市场及华南华北地区均有较大发展潜力、公司产能处于扩张期，我们看好巴比食品未来发展。预计2020-2022年收入增速分别为-4.7%、36.2%、24.3%；归母净利润增速分别为-7.0%、40.7%、22.9%；EPS分别为0.8/1.1/1.3元/股；PE分别为56/40/32倍。参考国内领先速冻公司及连锁食品可比上市公司21年估值情况，我们给予巴比食品21年50倍估值，维持买入评级。

风险提示：国内疫情二次爆发；食品安全问题；加盟管理风险；原料价格波动风险。