策略周报：岁末日历效应与出口产业链

策略观点：岁末日历效应与出口产业链岁末日历效应与出口产业链核心观点：近期市场上低估值顺周期以及出口相关板块有所表现，逐渐成为市场讨论的热点。我们认为这一方面是在于欧美等经济体需求有所扩张，但生产能力依然受制于疫情的持续爆发，而我国供应链率先修复，海外订单转移至国内使得出口相关板块显著受益。另一方面从历史经验来看，一般年底确实存在日历效应，即低估值顺周期板块大概率存在超额收益，我们此前报告也讨论过这其中既有基本面预期因素也有交易因素。此外与往年相比，当前市场最大的特征就是板块之间的估值分化依然十分显著，目前仍有较多的低估值顺周期行业相对估值尚处于历史极低水平，估值存在收敛的动力。因此综合来看，我们认为当前低估值顺周期板块依然具有更高的性价比，同时建议关注家电、机械、汽车、建材等出口相关受益板块的投资机会。

近期市场上低估值顺周期以及出口相关板块表现大幅居前，逐渐成为市场讨论的热点。上周A股市场表现较为强劲，上证指数、深圳成指、创业板指数三大指数集体收红，周涨幅分别为2.7%、4.5%和2.9%。分行业来看，有色、钢铁、采掘、建材等低估值顺周板块以及家电、汽车、电子、化工、轻工制造等出口相关板块表现靠前，相对大盘均录得显著的超额收益。其实下半年来，随着流动性二阶拐点的到来，行情的逻辑就已经开始由估值驱动向盈利驱动切换，这一过程中低估值顺周期以及出口相关板块逐渐成为市场讨论的热点。

我们认为这一方面是由于疫情以来，伴随海外需求扩张叠加国内供给恢复，海外订单转移至国内使得出口相关板块显著受益。新冠疫情的爆发使得全球经济大幅受挫，二季度以来随着欧美经济的边际改善，海外需求总体上出现扩张，但当前来看欧美疫情仍在持续爆发，生产能力大幅受限。而我国疫情早在3月初就已基本得到有效控制，供应链率先修复。国内外疫情防控效果的差异导致海外订单朝国内转移，我国出口数据也持续超预期。最新的数据显示，10月份我国出口当月同比增速为11.4%，显示出口数据仍在不断改善，结构上看，机电产品、纺织品、塑料制品、家具等行业显著受益，出口数据增长居前。

另一方面从历史经验来看，一般年底低估值顺周期板块大概率存在超额收益。

如果以申万的低市盈率指数和低净盈率指数来度量低估值板块的收益率表现，我们考察年底最后一个月、两个月、三个月的指数收益率。从2010年到2019年，这十年中低市盈率指数和低净盈率指数各有7年在最后一个月是跑赢wind指数的，各有5年在最后两个月是跑赢wind指数的，各有7年在最后三个月是跑赢wind指数的。分行业看，家用电器、建筑材料、非银金融、银行和房地产5个行业这十年里在最后一个月、两个月、三个月里跑赢wind指数的概率均不低于50%。因此总体来看一般年底低估值顺周期板块大概率存在超额收益，我们此前报告也讨论过这其中既有基本面预期因素也有交易因素。

此外与往年相比，当前市场最大的特征就是板块之间的估值分化依然十分显著，目前仍有较多的低估值顺周期行业相对估值尚处于仍有较多的低估值顺周期行业相对估值尚处于2000年以来的极低年以来的极低水平。根据我们此前数据统计，创业板的相对市盈率（即创业板市盈率中位数÷市场整体市盈率中位数）1.5倍，所处历史自下而上93%的分位点。计算机、通信和医药生物相对市盈率分别为1.7、1.5和1.2倍，分别处于历史88%、83%和76%分位数，而建筑材料、采掘、银行等低估值周期板块相对市盈率分别为0.6、0.4和0.1倍，分别处于历史2%、2%和18%分位数。

风险提示：经济增长不及预期，基本面出现严重恶化：经济增长不及预期，基本面出现严重恶化