五粮液：Q3收入环比加速，完成全年目标可期

Q3实现两位数增长，业绩稳健增长。 公司 2020前三季度实现营业收 入 424.93亿元， 同比增长 14.53%，归母净利润为 145.45亿元，同比 增长 15.96%。其中单 Q3实现营收 117.25亿元，同比增长 17.83%，归 母净利润 36.90亿元，同比增长 15.03%， 三季度收入环比增长。 2020前三季度公司预收款项（合同负债）约 43.85亿元，环比增加 7.66亿 元。 2020前三季度公司经营活动产生的现金流净额 39.43亿元，同比 减少 75.64%， 主要系大量一季度营收回款体现在上年末及上年同期票 据到期托收额度更高等因素导致经营性现金流入减少，同时缴纳的税 金增加等因素导致经营性现金流出增加综合影响所致。 高价位酒推动毛利率增加， 盈利能力不断提高。

公司 2020前三季度销 售净利率 35.83%，同比增加 0.45pct， 具体来看： 1） 2020前三季度销 售毛利率为 74.53%，同比增加 0.72pct， 主要是产品结构优化叠加渠道 结构变化； 2）2020前三季度销售期间费用率 11.47%，同比增加 0.57pct。 其中销售费用率为 11.47%，同比提高 0.57pct， 主要是公司在疫情下稳 增长及布局疫情后恢复性消费，加强品牌宣传和氛围营造等终端市场 投入所致； 管理费用率 4.63%，同比下降 0.36pct， 主要在于公司内部 管理不断优化， 财务费用率为-2.59%，同比增加 0.19pct；研发费用率 0.22%，同比增加 0.06pct， 主要是公司加大对产品研发、检测及智能 化仓储等方面研发投入所致。

数字化转型显成效， 旺季放量批价坚挺成功。 今年以来，五粮液加速 建设数字化平台，推进营销数字化转型，建立起五粮液品牌与产品数 据库，实现了实时监控渠道销售、价格和库存数据。 在中秋国庆旺季 放量背景下，五粮液批价坚挺、超市场预期， 目前批价维持在 960元 左右。 同时重点发力团购， 预计今年团购量占到全年销量 20%左右。 我们认为公司有力的市场渠道管理实现了普五批价的稳定提升，渠道利润和信心均得到强化， 公司有望持续增长。

公司前三季度业绩维持稳健增长， 目前批价保持高景气， 渠道信心和 利润改善明显， 完成全年目标可期。预计 2020-2022年公司归母净利 润为 204.82亿、 244.31亿、 286.36亿， EPS 分别为 5.28元、 6.29元、 7.38元，对应当前股价， PE 分别为 47倍、 40倍、 34倍。维持“买入” 评级。