宗申动力：汇兑减值短期拖累资本助力航发成长

事件概述公司发布2020年三季报，2020Q1~Q3实现营收56.41亿元，同比+33.35%，归母净利润5.03亿元，同比+48.45%，扣非归母净利润4.24亿元，同比+26.95%；其中2020Q3实现营收21.42亿元，同比+40.91%，归母净利润1.67亿元，同比+34.74%，扣非归母净利润1.24亿元，同比-7.54%。

分析判断::通机持续贡献增量摩发产品结构改善2020Q3公司营收同比+40.91%，维持高速增长，预计核心增量主要由通机业务贡献。2000年公司以通机动力切入通机领域，2018年完成对通机终端产品制造商大江动力的收购，通机公司与大江动力在“采购、研发、制造、市场营销”等环节形成有效协同，通用动力与终端产品优势互补。公司通机业务第一大客户美国园林机械供应商MTD在海外的主要供应商百力通经营陷入困境，我们预计MTD有望将大部分订单转至公司，带动出口业务规模进一步提升。受下游需求萎缩影响，公司摩托车发动机销量有所下滑，但公司一方面在体系内部配套宗申赛科龙、宗申比亚乔，另一方面积极开拓外部客户，带动摩托车发动机产品结构改善，摩发板块表现依然稳健。

毛利率有所下滑汇兑损失和减值影响短期业绩2020Q3公司毛利率同比-2.30pct至16.76%，预计主要受产品结构变化影响。期间费用率同比-0.39pct至10.74%，其中：得益于营收高速增长，销售、管理和研发费用率均有所下降，销售费用率同比-2.05pct至3.16%，管理费用率同比-1.50pct至2.05%，研发费用率同比-0.25pct至2.29%；财务费用率大幅上升3.40pct至3.25%，主要受汇兑损失影响。受毛利率下降、汇兑损失及计提资产/信用减值损失影响，Q3公司净利率同比-0.74pct至8.46%。预计随着摩发产品结构进一步优化，及高毛利的航发业务营收快速增长，公司盈利能力仍有提升空间。

宗申航发完成增资资本助力量产加速公司传统主业中摩托车发动机业务下游需求总体萎缩，为了维持业务增长，航空发动机业务成为公司发力的重点。2020年8月公司公告宗申航发第二轮增资方案，10月公告完成第二轮增资，引入陕西空天云海创业投资基金合伙企业（有限合伙）等6家战略投资者增资1.25亿元，公司对宗申航发的持股比例由97.67%降至78.07%。2019年以来宗申航发已有C08、C12、C115、C145等多款产品实现量产，其中核心产品C115活塞发动机销量稳定增长。第二轮增资顺利完成，意味着宗申航发在新品研发、市场开拓及科研实验等方面再获资本大力支持，有利于航发业务分拆上市稳步推进。航发业务毛利率远超摩发、通机等业务，营收增长将带动公司整体盈利水平提升。

投资建议维持盈利预测不变，预计公司2020-22年的归母净利润为6.48/7.92/10.19亿元，对应的EPS为0.57/0.69/0.89元，当前股价对应PE为14.0/11.5/8.9倍，参考公司历史估值区间，同时考虑到航发业务的成长性，给予公司2021年25倍PE估值，维持目标价17.25元，维持“买入”评级。

风险提示摩托车产销量规模进一步萎缩；中大排量摩托车发动机业务拓展进度低于预期；通用动力海外客户配套比例低于预期；航发业务开拓进度低于预期。