招商证券:经纪、自营与利息净收入增幅扩大，公司归母净利同比+51%

事件概述公司发布2020年三季报，营业收入179.0亿元、同比+39%，归母净利润72.7亿元、同比+51%；年化ROE为10.3%，同比增1.7pct。

分析判断::各项业务全面增长，经纪、自营、利息净收入同比增幅较上半年扩大收入结构来看，经纪业务占比最高，达到29%；其次为自营业务占比27%；其他业务收入占比20%，利息净收入占比12%，投行、资管业务收入占比分别为8%和4%。

从各项业务收入及增速来看，经纪业务收入51.1亿元，同比增幅最高，达到64%（中报同比+34%）；其次为其他业务收入35亿元，同比+53%（中报同比+133%）；利息净收入22.1亿元，同比+50%（中报同比+38%）；投行业务净收入14.1亿元，同比+21%（中报同比+19%）；自营业务收入49亿元，同比+19%（中报同比+3%）；资管业务净收入7.8亿元，同比+4%（中报同比+4%）。

代理买卖证券业务优势继续巩固，投行业务份额有所下滑代理买卖证券业务净收入和份额持续提升。19年公司该项收入39.93亿元，份额5.1%，前三季度该项业务收入51.1亿元，市场份额增长至5.7%。

投行业务收入同比+21%，市场份额有所下滑。投行业务收入14.1亿，同比+21%，其中IPO融资、再融资、核心债券融资规模的市场份额分别为2.58%、2.3%和2.9%，相比去年均有所下降。

利息净收入同比+50%，融出资金余额及市场份额均增长，买入返售余额较中报下滑前三季度利息净收入22.1亿元，同比+50%。其中融出资金余额845亿元，较20中报+39%，市场份额6.0%，较去年末及今年中报份额均增长；报告买入返售业务余额350.7亿元，较中报-14%，降幅高于行业。

配股后资本实力增强，证券自营投资规模增长，但收益率有所下降，自营业务净收入同比+19%前三季度自营业务净收入49.0亿元，同比+19%，其中证券投资资产达到2347亿元，较二季度末增15%；而收益率方面前三季度年化收益率3.04%，较上半年及去年全年收益均有所下滑。投资建议公司在财富管理与机构服务方面优势显著；作为招商系券商，未来有望显著受益于监管第三方互联网平台导流新政，以及有望推出的其他金融混业政策。

基于三季报公司在代理买卖业务市场份额方面的积极变化我们对公司后续份额进行调整，同时鉴于监管人力有限可能相应控制IPO融资节奏，我们调低了2021年、2022年股权融资规模，预计公司2020/2021/2022年归母净利润分别为94.90/107.21/119.33亿元(此前预测值分别为90.19/107.83/121.08亿元)，目前估值约1.71倍2020PB，维持此前的“增持”评级。

风险提示股债市场大幅波动自营投资收益下滑；股票市场波动股票质押业务风险；市场交易萎缩；资本市场改革进展不及预期；证券行业对内对外开放可能对业务带来冲击。