克来机电：三季报稳健增长，看好大众MEB产业链机遇

事件：公司2020年前三季度实现营收5.71元，同比+1.8%；归母净利润0.96亿元，同比+37.3%；扣非归母净利润0.94亿元，同比+46.3%。

投资要点

Q3业绩表现稳健，在手订单充裕保障21年增长

单三季度公司实现营收1.85亿元，同比-12.9%，归母净利0.25亿元，同比+3.93%。我们判断，Q3收入端下滑主要原因为：上半年受疫情影响，客户订单有所推迟，公司柔性自动化智能装备与工业机器人系统业务新签订单1.38亿元，同比有所下滑，考虑到大部分自动化设备6个月左右的交付周期，因此Q3收入受到一定影响。我们判断Q3开始，公司设备中标情况已逐步好转，目前在手订单充裕将保障21年增长。Q3单季利润增速优于收入增速，我们认为主要系公司收购南通克来凯盈35%少数股权所致。

前三季度盈利能力大幅改善，期间费用率保持稳定

2020Q1-Q3综合毛利率33.0%，同比+3.9pct；净利率18.9%，同比+3.2pct。我们判断，前三季度公司毛利率大幅改善主要系上半年销售的部分生产线毛利率较高及单价较高的国六发动机配套产品销售比重上升。其中Q3单季毛利率29.1%，同比-0.7pct；净利率13.5%，同比+2.2pct，排除收购因素外基本维持稳定。

2020Q1-Q3期间费用率为11.2%，同比保持稳定。其中销售费用率0.8%，同比-0.1pct；财务费用率-0.9%，同比-1.0pct；管理费用率（含研发）为11.2%，同比+1.1pct，其中研发投入占比为5.8%，同比+0.5pct。

电动车智能产线及CO2热泵获突破，将受益于大众MEB放量

公司多款产品切入大众MEB产业链：电主轴装配及测试自动化生产线项目获得了上海大众MEB项目配套的业务合同，子公司上海众源CO2热泵已通过大众MEB的实验认证，并进入产能建设、筹备量产的阶段。

在全球电动化趋势高度确定的背景下，大众提出截止2029年，规划累计销售2600万辆纯电动车，其中约2,000万辆来自于MEB平台。MEB基础版电动车原材料成本约为15万元人民币，以至2025年累计销售600万辆测算，至2025年MEB电动车产业链市场空间达9,000亿，上海众源布局的CO2热泵属于热管理系统，热管理系统在整车成本占比约为7%，其中CO2热泵成本占热管理系统比例约为10%。目前新能源汽车中CO2热泵的装配率不足5%，我们假设随着CO2热泵技术的成熟，其渗透率将会快速提升，据此测算，至2025年大众MEB平台电动车CO2热泵市场空间累计达17亿元。（具体测算过程见附表）

盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年净利润分别为1.5/2.2/3.2亿，对应PE分别为61/42/28倍，维持“增持”评级。

风险提示：新业务拓展不及预期；下游汽车行业投资不及预期。