万东医疗2020三季报点评：Q3营收同比下降，长期受益于医疗新基建

Q3营收利润同比略有下降，长期受益于国家医疗新基建计划从单季度看，公司 Q3营收和归母净利润分别为 2.33亿元和 0.42亿元，同比下滑 9.89%和 8.37%，预计主要系国内疫情逐步恢复，移动 DR 需求有所下降。在下半年集采的驱动下常规 DR 预计需求量保持稳定，前三季度预计突破 1000台。长期来看，在国家大力推动传染病医院和 ICU 建设的利好政策下，公司有望凭借 DR 产品的优异性能和口碑获得较大的市场份额。同时海外疫情持续蔓延，公司 DR 产品出口有望持续贡献收入。公司在2020CMEF 展上推出国产首款百微 DR-新东方 1000F，能够满足骨科、儿科等对细节成像更精细的要求，搭载 AI 智能诊断功能，助力高效精准治疗，有望凭借先发优势有望带来新的盈利增长点。

盈利能力良好，现金流大幅改善公司前三季度毛利率为 54.19%，同比增长 8.80pct，预计主要系毛利率相对较高的移动 DR 产品销量增加所致，Q3单季度毛利率为 50.33%，低于Q1的 58.23%和 Q2的 53.77%，预计主要系 DR 销售结构中移动 DR 占比下降所致。销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为 17.23%（+0.42pct）、7.36%（-0.76pct）和 -0.52%（+0.09pct），费用率控制平稳，预计主要系疫情期间差旅费用、推广费用等减少所致。经营现金流净额为2.03亿元，同比大幅增加 277.45%，现金流改善明显，预计主要系销售贷款增加所致。研发费用率为 8.64%，同比增长 0.72pct，预计主要系公司持续加大研发力度所致。

MRI、DSA 等产品销售恢复良好，万里云业务成长可期随着国内疫情逐渐缓解，预计各大医疗机构对 MRI 成像系统、DSA 血管介入治疗系统等产品需求增加，其中 DSA 在配置证取消叠加县级医院升级的驱动下，预计全年有望实现销量的稳定增长。超声产品方面，苏州百胜超声产品注册顺利，上半年已获批 3个产品，预计全年获批 6个产品，进一步丰富产品管线，贡献业绩新增量。公司控股子公司万里云上半年贡献收入超过 3200万元，线上线下业务同步进行，合作医院超 5000家，依托阿里健康、鱼跃集团和美年大健康的平台优势，业绩有望保持稳定增长趋势。

投资建议与盈利预测受到疫情影响，移动 DR 和 DR 产品需求激增，疫情过后，“新基建”带动下，MRI 和 DSA 有望走进基层，百胜超声产品有望于今年开始突破。考虑到疫情影响，我们预计 20-22年公司有望实现营收 10.84/ 12.43/ 14.26亿元，同比增长 10.34%/ 14.66%/ 14.72%，归母净利润 2.05/ 2.37/ 2.87亿元，同比增长 21.44%/ 15.47%/ 21.14%，EPS 为 0.38/ 0.44/ 0.53元/股，对应 PE 为 35/30/25倍，维持“买入”评级。

风险提示产品销售不及预期；新产品研发上市不及预期；疫情影响采购恢复不及预期；市场竞争超过预期；价格降幅超过预期。