睿创微纳：前三季度归母净利润同比+359.43%，持续超预期

军品、海外户外产品及测温产品贡献了主要增量。虽然测温产品有较大增量贡献，实现收入 2.97亿元，但即便扣除测温收入，原业务仍实现 92%的增长。其中：

1）军品收入（2.88亿元，+206%），收入占比 26.17%，考虑到军品主要集中在 Q4交付，假设延续 Q3增速，全年军品收入或将达 4亿元；且伴随在手型号不断完成定型和批产交付，尤其低成本弹载制导产品等存在放量可能，十四五军品将延续高增长。

2）海外户外夜视产品收入（2.15亿元，+73.52%），而 20H1增速仅 30%，三季度增长加快，因户外夜视产品作为消费品，销售旺季集中在圣诞节前后即当年 9月至下年 2月，因此 8月开始上量，若延续 Q3增速，则全年或将实现延续高速增长。鉴于目前公司产品销售主要集中在欧洲，并已拓展至北美等市场，其注册猎人数相较欧洲市场更多，因此高增长有望持续。

预计 2020年毛利率或在 60%以上，因 Q4费用端确认全年净利率或相较前3Q 有所下降。公司前 3Q 毛利率在 63.22%，相较去年同期 49.8%提升幅度较大，主要因：1）价格端因疫情防控需求继续维持；2）产品规模效应、产品技术工艺提升带来成本下降；3）产品结构变化等因素，考虑 Q4结构因素预计 2020年毛利率将保持在 60%以上。前三季度净利率 43.15%，但考虑 Q4的股权激励费用及研发费用等，2020年净利率或较前 3季度有所下降。

存货、应付与合同负债均大幅增长，并为应对下游需求不断扩产。公司存货6.45亿元，较期初增长 119%；预付账款较期初增长 172%；合同负债 0.95亿元，较期初的 0.15亿元增长较多，或反映公司为应对订单需求备产备货情况。

固定资产较期初增加 1.27亿元，表明产能持续扩张，而由于产能限制主要在封测环节，固定资产投资并不重，过去几年公司产能几乎每年翻倍式增长，目前陶瓷和金属封装产能已达到 50万只/年，晶圆级封装探测器产能在 100万只/年，考虑下游需求仍存在进一步扩张可能。

投资建议：坚定看好公司的长期成长性。公司是国内非制冷红外探测器龙头，技术国内领先、国际先进，军用普及率较低、国产化替代带动观瞄和制导等产品逐步进入批产放量节奏，民品因疫情影响加速红外作为图像传感器逐渐成为标配化，不断打开安防、消费、汽车等终端市场，打开成长天花板。

公司长期成长性突出，预计 2020-2022年净利润分别为 5.35、7.44、9.99亿元，对应估值分别为 68、49、37倍，维持“买入-A”评级。