青松股份：Q3归母11_6%超预告，化妆品业务驱动营收高增

2020年Q1-Q3公司实现营收27.53亿元，同比+43.32%；归母净利润3.58亿元，同比+6.70%；扣非归母净利润3.40亿元，同比+2.49%。其中Q3单季实现营收9.58亿元，同比+10.11%；归母净利润1.32亿元，同比+11.57%，超业绩预告；扣非归母净利润1.16亿元，同比-0.03%。

投资要点20年年Q1-Q3，公司归母净利率同比-4.46pct，净营业周期同比-45天天：2020Q1-Q3，公司综合毛利率同比-3.94pct至27.40%，销售费用率同比+0.42pct至3.02%，管理费用率同比+1.10pct至4.88%，研发费用率同比-0.33pct至3.09%，整体归母净利率同比-4.46pct至13.00%。公司存货周转天数为106天，较去年同期-35天；应收账款周转天数为60天，与去年同期持平；应付账款周转天数为50天，较去年同期+11天；整体净营业周期为117天，较去年同期-45天。

20年年Q1-Q3松节油价格逐步回暖，毛利率端受压减缓：公司松节油深加工业务的主要产品包括合成樟脑系列、冰片系列、香精香料系列。2020年受疫情影响，上游供给收缩，而樟脑等商品的下游需求较为刚性，因此价格逐步回暖，松节油深加工业务毛利率端压力有所缓解。2020Q1-Q3，公司综合毛利率为27.40%，同比-3.94pct；其中Q3单季公司综合毛利率为27.47%，同比-0.09pct。

尔诺斯贝尔100%并表、化妆品业务促进营收高增：①公司自2020年6月起并入诺斯贝尔100%股权。青松股份于2019年4月完成对诺斯贝尔90%股份的并购，自2019年5月起90%业绩并表；2020年6月青松股份公告完成收购诺斯贝尔剩余10%股份，自2020年6月起100%业绩并表，增厚Q3业绩。诺斯贝尔主要从事面膜、湿巾和护肤品的ODM业务，作为本土化妆品ODM龙头制造商，诺斯贝尔日产面膜650万片，护肤品128万瓶，湿巾4000万片，面膜产能全球第一。②化妆品业务促进青松整体营收高增长。2020H1青松股份化妆品业务收入占比达64%，因今年双十一开始早，且疫情后渠道库存出清，Q3各品牌商进入补货高峰，子公司诺斯贝尔作为制造商业绩保持高速增长。随着化妆品行业景气度不断提升、行业监管趋严，诺斯贝尔或将受益于下游消费驱动与行业集中度提升，优势地位有望进一步强化。

盈利预测与投资评级：公司对诺斯贝尔100%并表后有利于公司对化妆品板块进行整合，考虑到化妆品行业景气度不断提升及公司主业松节油价格的回暖，我们预计2020-22年归母净利润为5.64、6.62、7.57亿元，同比+24.5%、17.3%、14.5%，当前市值对应PE为20x、17x、15x，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动、业绩承诺无法兑现、股权质押风险、产品质量风险。