建设机械：信用减值损失拖累利润增速，长期竞争优势仍在加强

事件：公司公布2020年三季报，2020年Q1-3，营业收入26.97亿元，yoy+17.87%；归母净利润3.75亿元，yoy-1.76%。Q3营收11.62亿元，yoy+30.66%；归母净利润为2.14亿元，yoy+10.27%，业绩不及预期。

费用率控制良好，信用减值损失拖累利润增速。2020Q1-3公司毛利率为38.64%，同比-1.27pct。单Q3公司毛利率为41.14%，同比-3.73pct，同比有所下降但仍然维持高位。公司费用率控制良好，三季度费用大幅下滑。2020Q1-3公司费用率合计为17.14pct，同比-0.73pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率/分别为0.82%/6.53%/3.34%/6.45%，同比-0.23/-1.02/+0.07/+0.45pct。Q3公司费用率合计为14.67%，同比-1.74pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率/分别为0.85%/5.53%/2.76%/5.53%，同比-0.06/-1.28/-0.28/-0.12pct，费用率管控良好。2020Q3净利率为18.42%，较2019Q3变动-3.37pct，主要原因在于公司计提了0.54亿元的信用减值损失，对净利率影响在4.65pct左右。尽管如此，受益于毛利率较高和费用率的有效控制，单Q3公司净利率为18.42%，维持在较高的水平。

塔机保有量持续提升，预计Q4业绩和现金流环比提升。2020H1末，庞源租赁新签合同总额超过19.48亿元，同比增长12.54%，在手合同延续产值23.17亿，同比增长40.77%。目前公司塔机保有量已经突破7000台，3季度塔机采购季度顺利，规模扩张动力十足。从利用率看，庞源塔机9月利用率回升至73.2%的正常水平，未来收入有望维持快速增长。从季节性来讲，Q3是塔机租赁行业销售和回款的传统淡季，预计Q4的业绩和现金流会有明显提升。

公司融资成本、再制造中心优势不断显现，预计市占率仍将不断提升。当前公司在国内市占率仅为3%左右，对比海外成熟市场市占率提升空间巨大。公司龙头地位稳固，拥有较大的融资成本优势。且公司在全国主要地区投资建设高标准的生产服务基地，根据公司公告，公司在建、签订协议待建及达成意向的基地数量已达到17个，逐步筑高护城河，预计公司将稳步发展壮大，市占率长期稳健上行。

投资建议：预计2020~2022年公司净利润分别为6.49亿元、9.04亿元和10.6亿元，对应EPS分别为0.65、0.91、1.06元。维持买入-A评级，6个月目标价19.5元，相当于2020年30X市盈率。

风险提示：宏观经济大幅下滑、基建投资大幅下滑、疫情影响超预期。