通策医疗：疫情影响逐渐减弱，盈利能力持续提升

事件：10月26日，公司公告三季报，报告期内实现收入14.52亿，同比增长2.22%；归母净利润3.96亿元，同比下滑0.98%；扣非归母净利润3.84亿元，同比下降2.33%。

疫情影响逐渐减弱，营收恢复稳健增长Q3单季接待68.51万人次，同比提升17.30%，实现营收7.14亿元，同比增长24.49%，归母净利润2.51亿元，同比提升30.68%。Q1/Q2分别实现营收1.93/5.45亿元，同比增长-51.08%/20.39%。Q3为往年旺季，具有较高基数，叠加疫情影响，Q3单季仍实现收入、人次、客单价的稳定性恢复。

蒲公英计划陆续投建及运营达到15家，医院运营宣传初期预计产生较多销售费用，Q3销售费用同比提升58.07%，费用率0.68%仍处于较低水平。

其他费用控制良好，管理、财务费用分别同比增长7.38%和-51.90%，三费费用率仅为8.18%，再创低位。盈利能力持续保持高位，2020Q3毛利率和净利率再创新高，分别达到51.86%和35.10%，同比提升0.49pct和1.66pct。

总院持续作为蓄水池发力，区域分院贡献高增长从收入结构性来看，浙江省区域总院和分院分别实现营收2.09/4.10亿元，同比提升13.52%和35.30%，总院和分院单三季度诊疗人次分别为18.19/41.32万人次，同比提升1.21%和26.78%；总院保持稳定增长前提下，为更多高价值客户腾挪空间，区域分院大放异彩，实现量价齐升高增长，区域分院收入占比提升至66.22%（+4.03pct）。

儿科业务发展迅猛，收购三叶进一步布局牙齿保健公司报告期内收购9家三叶门诊和1家投资管理有限公司，对应收购价位1.5亿元。收购标的2019年、2020H1收入分别为9466.05万元、3381.63万元，净利润为1795.48万元、174.75万元。三叶儿童口腔致力于传达“预防重于治疗”的美式理念，以会员制形式为孩子提供牙齿保健服务，并以家庭为单位开展口腔健康管理。根据2019年收入情况来看，处于较为成熟期的门店单台牙椅产出在110万-178万元之间，处于门诊单台牙椅产出行业平均上游；成熟门店净利润水平在20%-26%之间。

投资建议与盈利预测疫情恢复状态较好，蒲公英计划有序进行，省外复制确定性进一步提升。

考虑疫情影响，预计公司20-22年营收分别为21.50/28.29/36.68亿元，归母净利润5.40/7.24/9.66亿元，对应PE为126/94/70倍，处在历史较高水平，考虑口腔服务稀缺性、未来成长性，维持“买入”评级。

风险提示医疗纠纷风险；跨区域发展推进不及预期；竞争加剧风险；人才流失风险。