腾讯控股:3Q20业绩前瞻

3Q20业绩前瞻：：我们预计3Q20公司收入同比增加29%至1,259亿元，大致符合市场预期，同比主要由手游和互金及企业服务收入驱动；预计调整后净利同比增加32%至322亿元，调整后净利率为25.6%。环比来看，总收入环比提升9.6%，手游、广告、互金及企业服务收入均环比提升。

核心游戏变现稳健，抵消调整上新计划的影响：我们预计Q3整体游戏同比增长35%至482亿元，其中手游列报收入同比增54%、环比增加4%至375亿元（包含收入递延的影响），同比增长得益于头部游戏及《荒野乱斗》的同比增量；剔除Supercell的手游列报收入同比增加38%；同比增速较Q2放缓的原因在于《和平精英》对于3Q19有全季的变现贡献。展望Q4，自研的MMORPG《天涯明月刀》于10月14日上线至今国内iOS流水排名维持在TOP2以内（AppAnnie），SLG《鸿图之下》上线一周内国内iOS流水排名约在TOP10，加上已开启终测的《使命召唤》，我们预期全年手游增速或接近54%，而市场期待度较高的DNF和LOL手游或从1H21起陆续体现明显的流水贡献。

媒体广告环比反弹，社交广告高基数效应体现：我们预期Q3广告收入同比增长15.5%至212亿元，其中社交广告收入同比增长22%有所放缓，同时媒体广告由于同比低基数，同比跌幅将收窄至9%（vs2Q20同比下滑25%）。根据微信广告，月活流量主在1H20已经超过85万，同比增加六成，小程序广告流量库存整体提升20%；从垂直行业流量表现来看，去年游戏广告在暑期7-8月的曝光量较6月有近两成增长，主要来自小游戏流量等主要资源位的曝光增长；进入Q4电商大促季，根据微信广告的预测，朋友圈10-11月整体流量将明显增长，双十一前后预计整体会有10%左右的流量增长；小程序流量在双十一期间将稳中有升，公众号流量在10月底之后将有明显增长。

支付++服务，助力行业数字化：我们预期Q3互金及企业服务收入同比增加31%至351亿元，其中云收入增速有望在后疫情阶段环比提升。

根据腾讯全球数字生态大会，私域业态正成为构建数字化商业生态的重要阵地，今年前8个月小程序商品GMV同比增115%，品牌商家自营GMV同比增加210%。小程序DAU已突破4亿，覆盖200+细分行业。微信支付除了基础能力外，还结合微信内其他功能将线下门店交易汇总到线上平台集成私域流量，通过小程序和公众号实现商户和用户的对接。小程序已经成为私域流量运营的核心载体，比如门店扫码购、社群直播和拼团、门店扫码点餐等。我们预期商业支付将持续作为互金收入增长的关键动力之一，受益于线上线下支付场景的丰富以及用户和商户需求的共同增长。

投资建议：维持买入-A评级，提高目标价至642港币，基于1.2xPEG、2020-23年EPSCAGR28%和2021年EPS，对应2020/2021年调整后P/E为45x/34x。我们长期看好公司游戏的研发和运营能力、社交广告变现潜力、toB业务带来的收入和利润空间。我们预计2020/2021年的调整后净利润为1,210亿/1,558亿元，同比增速28%/29%，调整后EPS为12.6元/16.2元（14.3港币/19.0港币）。

风险提示：新游戏流水表现不及预期、对内容以及新业务投入拉低利润率、广告增速低于预期。