万华化学：聚氨酯需求回暖，单季度增速同比转正

事件：万华化学发布公告报：2020年前三季度公司实现营业收入492.3亿元，同比+1.4%，实现归母净利润53.5亿元，同比-32.3%，扣非后净利润49.7亿元，同比-31.5%；其中Q3单季度实现营业收入183.3亿元，同比+7.79%，实现归母净利润25.1亿元，同比+10.4%，扣非后净利润24.8亿元，同比+12.3%，单季度营收和归母净利润增速转正。

投资要点：聚氨酯营收和销量同比转正，四季度MDI价格大幅提升。2020Q3单季度，公司实现聚氨酯板块营收84.0亿元，同比+10.8%，销量761017吨，同比+18.0%，同比转正。单季度聚氨酯板块均价11038元/吨，同比-6.1%，较2020Q2单季度均价10994元/吨有所回升。

进入第四季度后，由于需求端改善叠加部分厂商停产检修，MDI价格大幅回升，聚合MDI价格上涨至21500元/吨，较9月底上涨24.6%，与苯胺价差扩大至14700元/吨，纯MDI价格大涨至35000元/吨，较9月底上涨66.7%，与苯胺价差扩大至28200元/吨。预计公司2020Q4业绩将进一步改善。

石化与新材料板块需求持续增长，价格降幅收窄。2020Q3单季度公司石化板块销量1584067吨，同比+33.2%，实现营收55.0亿元，同比+7.2%，均价3472元/吨，同比-19.5%，降幅较2020Q2单季度的-38.1%明显收窄，分产品看，环氧丙烷同比上涨50%，均价13009元/吨，其余产品价格仍同比下滑。新材料及精细化工板块2020Q3单季度销量157419吨，同比46.3%，较2020Q2单季度的+38.1%持续扩大。实现营收22.2亿元，同比+23.3%，均价14102元/吨，同比-15.7%，降幅较2020Q2单季度的-24.2%收窄。

乙烯一期即将投产，多个项目稳步推进。预计公司乙烯一期项目年内将投产，该项目将进一步丰富万华的石化产品，为新材料与精细化工板块的发展提供充足的原料。除乙烯一期项目外，公司还有眉山基地项目、福建万华项目和大规模集成电路平坦化关键材料（CMPPad+slurry）项目等多个项目正在稳步推进。我们看好万华的研发实力，以及项目给公司带来的成长性。盈利预测和投资评级：公司兼具周期属性与成长属性，其中聚氨酯景气度大幅回暖，盈利能力明显改善。精细化学品、工程塑料、电子材料和锂电材料具有成长属性，有望受益下游需求放量和国产替代加速。基于聚氨酯价格大幅回升，上调公司盈利预测，预计公司2020-2022年的EPS分别为2.64、4.45、5.15元/股，对应的PE分别为29.78、17.69、15.28倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动风险；产品价格大幅下跌风险；项目进度不及预期；新产品开发进度不及预期；下游需求萎缩的风险。