双汇发展：产品与营销加码，肉制品龙头再进一步

辣吗？辣火腿肠牵手杨紫，推动品牌年轻化。本周我们参加了公司辣吗？辣&杨紫明星代言发布会，会上公司正式签约杨紫为代言人。新品辣吗？辣火腿肠迎合当代年轻消费者追求刺激味觉体验的趋势，口味有炫辣、藤椒、泡椒，采用四川藤椒、云南泡椒、印度魔鬼椒等特殊产地香辛料，采用绿色亮眼包装，较易形成视觉冲击，终端零售价13.2元/320g，高于普通产品50%以上。此款产品是双汇在精准调研市场的基础上实现口味创新，乃双汇进军辣味肉类零食的有效尝试，自2019年推出以来表现优异，2020年销量预计超过1万吨（根据公司公告的投资者关系活动记录）。产品目标人群为年轻消费者，宣传片发出“辣对味，更带劲”的口号，强调口味差异化，牵手杨紫推动品牌年轻化，若成功放量，则有望扩充消费人群实现规模增长，以及提升吨价。

去年以来产品与营销多次加码。双汇去年推出快厨系列，进军家庭餐桌消费场景，并签约黄磊为代言人，今年年初联合薇娅、林依轮等直播带货，7月赞助《奔跑吧兄弟》,邀请郑恺担任火炫风形象大使，8月聘请郭德纲代言双汇熟食，10月牵手杨紫代言辣吗辣，我们看到了双汇持续加大营销投入，针对不同新产品尝试新营销，助力产品结构调整与品牌新形象建设。

短期关注成本红利，猪肉下行利好公司整体盈利。近期鸡肉价格下行至2017年以来的较低水平（10月以来潍坊白羽肉毛鸡出厂价2.88元/500g，而2019Q3高达5.25元/500g），猪肉价格也步入下行周期，根据测算，2020H1肉制品吨成本1.26万元/吨，2018年仅为1.01万元/吨，随着成本下行，肉制品毛利（吨价-成本）继续呈现剪刀差趋势，盈利弹性可观。屠宰端，1）随着生猪供给增加，屠宰量有望上行，产能利用率提升推动头均盈利，利好真实屠宰利润；2）虽然猪肉价格下行导致中美猪肉价差减少，但是对于进口肉业务，双汇更多承担贸易商角色，贸易规模增加以及凭借对猪肉价格的敏锐判断，冻肉利润虽然不及2019年但仍然可观。再次强调，历史上双汇肉制品利润占公司整体利润的70-80%，猪肉/鸡肉成本下行利好公司整体业绩。

管理改善红利初现，长期看肉制品产品结构升级。我们认为公司处于管理改善红利释放的初期，2017年底马相杰先生担任公司总裁，定调肉制品调结构、屠宰上规模、激励机制改革下团队战斗力提升，新品减量增质、存活率大幅提升，我们看到双汇肉制品在研发、渠道、营销上都在发生积极的变化，可能管理改善体现到业绩上面需要时间，但是方向正确、思路清晰，肉制品产品结构升级可期，可看长远。

投资建议：预计2020-22年净利润63、74、85亿元，维持“买入-A”评级。

风险提示：猪肉/鸡肉成本上行超预期；产品结构升级不及预期。