万华化学:MDI价格飙升，Q3业绩环比大幅改善

事件概述1、2020年10月23日，公司公布2020年三季报，公司前三季度实现营收492.32亿元，同比+1.43%；归母净利润53.49亿元，同比-32.28%；归母扣非净利润49.67亿元，同比-31.17%；加权平均ROE12.33%,同比下降7.53pct；其中Q3单季营收183.25亿元，同比+7.79%，环比+17.74%，归母净利润25.14亿元，同比+10.35%，环比+72.43%。

2、2020年10月22日，眉山市人民政府网站公示：万华化学（四川）有限公司年产6万吨PBAT生物降解聚酯项目环境影响评价公众参与（第二次）。

分析:至暗时刻已过，三季度单季业绩环比大幅改善2020年前三季度，公司归母扣非净利润49.67亿元，同比-31.17%，经营活动产生的现金流量净额79.71亿元，同比-39.25%，主要为报告期内受疫情影响，公司主产品MDI产销量及价格下降所致。根据公司公布的2020年MDI产品挂牌价，1-9月份纯MDI挂牌价均低于去年同期，价差为-3500至-11400元/吨，3-7月份聚合MDI直销挂牌价低于去年同期，价差为-500至-5500元/吨，而其余月份则高于去年同期，价差为500-1500元/吨。Q3单季归母净利润25.14亿元，同比+10.35%，环比+72.43%。根据卓创资讯数据，Q3纯MDI与聚合MDI均价分别为15108元/吨（环比+10%）、14742元/吨（环比+22%）。根据公司公布的主要经营数据，聚氨酯系列产品Q3单季销量76万吨，比Q2增加12万吨，量价齐升带来Q3利润大幅改善。

万华聚合IMDI挂牌价创近两年新高，业绩持续修复下半年国内例行检修叠加海外不可抗力导致的停车，致使市场供货紧张，价格持续走高，十月份万华化学给出的聚合MDI挂牌价为19600元/吨（比9月上调2600元/吨）。根据卓创资讯信息，上海亨斯迈计划10月停车例行检修，重庆巴斯夫11月有检修计划；瑞安NPU2月4日-8月5日期间装置停车检修；韩国巴斯夫一套25万吨/年装置计划10月31日-11月19日停车检修；万华化学（欧洲）子公司宝思德8月8日-9月18日期间检修；日本东曹9月10日一套20万吨/年装置检修，约30-40天左右，预计10月中下旬重启，另外其13万吨/年装置于9月16日因故停车；韩国锦湖41万吨/年装置计划10月20日停车检修，预计检修时长28天；美国陶氏34万吨/年装置10月2日因美国海湾热带风暴及飓风导致的物流和原材料供应短缺停车检修；美国科思创10月14日因原材料供应短缺导致装置停车检修。未来随着国内需求进一步提升，以及国外需求的恢复，后续市场价格还有上行空间。

积极建设眉山基地，新材料方向转型正当时万华化学从2018年开始在眉山高新技术产业园区投资建设万华眉山基地，总计征地约4584亩。万华眉山基地共分两期进行建设，其中一期占地584亩，年产25万吨高性能改性树脂，包括改性聚丙烯树脂10万吨/年、水性树脂10万吨/年（受市场因素影响已停止建设）、改性PC树脂5万吨/年，目前，一期项目正在建设过程中，预计2020年底建成投产；二期项目拟征地4000亩，布设乙炔产业链项目，分两阶段建设，其中一阶段主要产品为BDO、PBAT及三元正极材料等，二阶段主要产品为维生素E、芳樟醇等。年产6万吨PBAT生物降解聚酯项目环评于今年6月、10月分别进行第一次和第二次公示，在眉山基地一期项目投产之前，二期的前期准备工作已经完成，体现了公司正积极推进新材料项目。

投资建议我们坚定看好公司的盈利能力及向新材料方向转型的决心，维持之前的盈利预测，预计公司2020-2022年营业收入分别为590/828/907亿元，同比增长-13.3%/40.3%/9.5%，归母净利润分别为90/128/141亿元，同比增长-11.0%/41.7%/10.6%，对应EPS分别为2.87/4.07/4.50元，目前股价对应PE分别为27/19/17倍。维持“增持”评级。

风险提示疫情反复，项目建设进度不及预期，原油价格持续低迷。