凯莱英：Q3运营平稳，汇兑小幅拖累表观业绩

Q3汇兑小幅影响表观业绩，库存显示在手未交付订单充裕： 公司 Q3单季度实现收入 8.17亿元（ +25.79%），实现归属净利润 1.91亿 元（ +38.93%），扣非后归属净利润为 1.80亿元（ +32.66%）。 汇兑的变 化对公司表观业绩造成了一定的短期影响： （ 1）收入端： 公司 Q3单季的美元口径收入增速估计接近 29%，自疫情 发生后呈逐季改善态势， 且后续季度有望进一步提升。汇兑较大幅度的波 动拉低了公司人民币口径收入增速，但对业务执行本身无影响。 （ 2）利润端： 公司 Q3单季度财务费用共 2057.65万元，其中绝大部分 为汇兑损失（公司利息支出很少）。期间公司使用对冲金融工具较少，当 季投资收益（大部分是对冲汇兑获利）157.79万元，远没有覆盖汇兑损失。 综合这两项因素， 汇兑对扣非归属净利润增速造成近 9PP 的负面影响。 不 过在汇兑拉低毛利率的情况下，公司 Q3综合毛利率仍高达 48.19% （ +2.99PP），维持了较高的盈利能力。 公司 Q3仍处于订单执行较多而确认收入较少的阶段。 9月末公司存货为 6.73亿元，比 6月末净增加 1.05亿元， 再考虑公司 CDMO 端业务的毛利 率，我们认为公司在执行未交付订单金额充裕，转化为收入只是时间问题。 经营状况稳定，国内业务进入高增长期： 公司 Q3主业保持稳态运营，早期研发与规模生产业务均按正常节奏继续 推进。 2020年来业内企业普遍反映订单需求加速增长，凯莱英同样也遇 到这一情况，厂房的产能满产程度较高。后续天津 3、敦化 1/3的新产能 逐步落地将缓解产能紧张问题。

国内创新药崛起带动 CDMO 国内市场的逻辑正在持续兑现。继 2020H1实现 1.40亿元国内收入后，公司 Q3国内业务继续高增长，估计单季度完成订单上亿元。 基于在手的 20余个国内 NDA 项目，我们对公司国内业务的进一步放量充满信心。

维持“强烈推荐”评级： 全球药品创新环境与药企外包意愿仍朝着有利于 CRO/CDMO 行业成长的方向发展。 国内创新药也陆续进入 NDA-上市阶段，外包放量可期。 行业向好趋势不变、资本市场对医药外包的认知也较为成熟的今天，投资者不应太过纠结汇兑与交付周期造成的短期波动，继续看好行业与公司发展。 考虑到公司增发稀释、收入确认节奏及毛利率提高，调整公司 2020-2022年EPS 预测为 3.09、 4.05、 5.28元（原 3.

13、 4.06、 5.30元），维持“强烈推荐”评级。

风险提示： 1）若因创新药收益风险比不足、国际政治环境等原因导致全球创新药物的投入和外包比例不及预期，则会影响 CMO 行业的发展； 2）药品的研发失败将导致项目终止， CMO 丢失对应订单；药品上市后若销售不及预期，将导致对应的 CMO 订单无法实现放量； 3）若因发生生产事故、收到监管机构警告信或其他不能满足客户需求的情况，可能会导致订单乃至客户的丢失； 4）主要客户来自欧美，订单以外币为计价单位，汇率波动会造成汇兑损益。