天味食品2020年三季报点评：业绩符合预期，渠道网络加速扩张

事件：2020年10月22日，天味食品2020年三季报，报告期内公司实现营业收入15.25亿元，同比+41.47%；归母净利润3.20亿，同比+63.78%；扣非后归母净利润2.96亿，同比+63.41%。2020Q3公司分别实现营收/归母净利润6.06/1.20亿元，同比+35.13%/+29.72%。公司业绩整体符合市场预期。

火锅底料保持高增，华东市场高歌猛进。（1）2020Q1-Q3公司火锅底料/川调实现营收7.28/7.20亿元，同比+49.94%/+40.39%；2020Q3火锅底料/川调营收3.48/2.30亿元，同比+49.9%/+21.9%。火锅底料/川调单季增速分化主要系公司营销资源投放偏重于火锅底料以及疫情后家庭用餐场景减少导致川调复购率回落所致。（2）2020Q1-Q3经销商/定制餐调/电商营收13.11/0.89/0.92亿元，同比+44.23%/-16.03%/+122.41%。2020Q3单季营收5.06/0.61/0.27亿元，同比+33.4%/+35.0%/+101.4%。餐饮渠道回暖推动定制餐调业务重回较高增速。（3）2020Q1-Q3西南/华中/华东实现营收4.16/2.94/3.18亿元，华东（含上海、浙江、山东、江苏、安徽）2020Q3单季实现营收1.44亿元，同比+70%，领跑各大区。（4）报告期内公司经销商数量净增加1348家至2569家。2020Q3单季净增518家（其中华东净增140家），继续保持2020Q2的强度。展望全年，公司将继续推进经销商裂变并增加招商力度，公司全国性的渠道网络加速完善。

产品结构升级拉升毛利率，净利率继续高位运行。（1）2020Q1-Q3实现毛利率42.97%，同比/环比+5.6/+0.58pcts，2020Q3单季毛利率43.84%，同比/环比+8.31/+0.3pcts。2002Q3原材料价格运行平稳，综合毛利率同比大幅提升系火锅底料产品结构升级所致，目前火锅底料毛利率水平接近川调，达到42%。（2）2020Q1-Q3销售费用率15.24%，同比/环比+2.47/+1.67pcts，2020Q3单季销售费用率17.77%，同比+7.97pcts；公司将继续加大广告宣传等销售费用投放力度以提升品牌声量，预计2020Q4销售费用率继续高位运行。（3）2020Q1-Q3/2020Q3管理费用率3.84%/3.75%，同比-0.05/+0.43pcts，基本保持稳定。（4）2020Q1-Q3实现净利率21.0%，同比/环比+2.86/-0.73pcts。2020Q3单季实现净利率19.89%，同比-0.83pcts，保持稳定。

盈利预测、估值与评级：考虑公司经销商网络加速扩张,上调公司2020/21/22年营收预测至25.03/35.20/47.14亿元（前次21.94/28.85/36.92亿元）；上调净利润预测至4.49/6.14/8.20亿元（前次3.42/4.46/5.84亿元）；上调EPS预测至0.75/1.02/1.36元（前次为0.57/0.74/0.97元），当前股价对应2020/21/22年PE分别为95/69/52X，维持“增持”评级。

风险提示：原材料大幅波动、产品动销不及预期、食品安全问题。