中国联通：价值经营初见成效，全年资本开支确认有望加速

1、事件：公司前三季度实现营收 2253.6亿元，同比上升3.8%，归母净利润 47.8亿元，同比增长 10.8%，扣非归母净利润 49.5亿元，同比增长 24.7%。

2、收入侧：价值经营战略初见成效，移动业务拉动提升：

（1）在移动业务方面，低价值用户减少以及 5G 网络用户的逐步发展，使得移动用户 ARPU 快速提升，企业价值经营策略初见成效，公司 2020Q3单季度移动主营业务收入环比持续提升达到近期高峰，同比也提升 2.5%。

（2）在固网主营业务方面，我们认为固网业务单季度收入环比下降，主要系疫情期间上半年增长基数过快以及固网本地电话用户数减少导致。

（3）在创新业务方面， 2020Q3实现收入 99.9亿元，仍保持30%以上的同比增长。

3、成本费用侧：ICT 业务发展及新业务持续投入拉低短期毛利率水平，费用管控公司治理持续优化：

ICT 业务快速发展以及创新业务持续技术投入，公司网络运维支撑成本、人工成本均有所增长，影响毛利率有所下降。

费用端整体趋稳，销售费用下降，我们认为公司持续控本增效同时加大人才激励，公司治理持续优化。

4、全年资本开支加速确认，有望推动主设备等业绩边际改善：

公司构建固定资产、无形资产和其他长期资产等支付的现金项目截止 Q3支出 376.8亿元，对比全年 700亿左右的资本开支预计 Q4仍将加速推进，结合公司预付款项目我们判断前期订单交付受疫情影响有所延缓，Q4加速资本支出将加速主设备等相关产业收入确认，带动主设备等子行业业绩边际改善。

5、盈利预测：公司多轮驱动业务加速增长，同时与中国电信共建共享持续推进，维持盈利预测不变，预计 2020-2022年归母净利润分别为 57亿元、66亿元、78亿元，对应现价 PE 分别为28X/24X/20X，维持“增持”评级。

6、风险提示：疫情不确定性影响业务拓展；市场竞争风险；行业政策变化风险；系统性风险