佩蒂股份：Q3业绩略超预期，海外布局优势凸显

2020年前三季度收入同比增长39%，归母净利润同比增长167%，业绩略超预期上行。公司坚持双向双核发展，积极拓展国内外市场，海外布局优势凸显，产能持续释放，维持增持评级。

投资要点业绩概览：三季度略超预期增长，海外布局优势凸显国内外市场同步拓展+海外生产基地产能持续释放，Q3增长超预期。10月21日，公司发布2020年三季报，前三季度实现营收9.7亿元（+39%YoY），归母净利润8300万元（+167%YoY），其中Q3实现营收3.9亿元（+30%YoY），归母净利润3972万元（+385%YoY）。主要得益于1）在双轮驱动发展战略的正确指引下，国内外市场同步拓展；2）公司海外布局凸显优势，海外生产基地产能持续释放。20Q1/20Q2/20Q3单季度收入同比增长49%/43%/30%，归母净利润同比增长92%/88%/385%，Q3增长超预期。毛利率环比提升，净利率持续改善1）毛利率：前三季度毛利率27.2%（同比+1.7pcts），主要得益于高毛利产品植物咬胶出货量同比大幅提升、鸡肉等原材料价格走低等。其中20Q1/20Q2/20Q3单季度毛利率分别为20.2%/29.0%/30.0%，毛利率逐季环比改善。2）费用率：前三季度销售费用率6.4%（同比+0.8pcts），主要系国内市场开拓费用增加所致；管理费用（含研发费用）率8.3%（同比-6.6pcts），大幅下降是由于去年同期确认股权激励费用；3）净利率：前三季度净利率8.7%（同比+3.8pcts），产能释放、产品结构优化和鸡肉原料价格下行等背景下，净利率持续改善。

强化海外布局+开拓国内市场+加深人宠互动，供需双侧均有看点1）加速柬埔寨+新西兰布局，强化供给布局。海外市场依然为主要收入和利润来源，其增长主要来自于现有客户订单的大幅增加和新客户的拓展。公司现投项目“新西兰年产4万吨高品质宠物干粮”、“柬埔寨年产9200吨宠物休闲食品”等进展顺利，预计2020年Q4进入调试和试生产阶段，2021年初步释放部分产能。公司加速柬埔寨代工厂布局，有利于缓解关税和原料成本压力；大力发展新西兰主粮厂，有望加速布局国内市场，分享行业红利。2）国内市场增速高潜力大。公司强化自有品牌线上布局，并代理部分国际知名品牌进入中国市场。

目前国内市场处于开拓期，毛利率和净利率水平偏低，未来提升空间较大。将在渠道+品牌+产品多角度发力，致力于规模、盈利共同成长。3）疫情居家隔离加深人宠互动提升需求。依据美国宠物协会数据，在07、08年金融危机期间，宠物行业消费量不降反升。我们认为，在发达国家，猫狗作为重要的家庭成员，危机期间反而成为人们最好的精神寄托。此次疫情居家自我隔离期间，增加了人与宠物的互动频次，咬胶作为狗与人互动的功能性零食，需求量有望爆发。

盈利预测及估值宠物行业第一股，狗磨牙零食-咬胶ODM龙头，2020年海外产业转移降大幅缓解成本端压力，新品占比提升使毛利率逐步恢复，加之疫情居家隔离加强人与宠物互动，咬胶需求将持续旺盛。我们预计20/21/22年EPS分别为0.77、0.92、1.02元/股，对应PE为54/45/41倍，维持增持评级。风险提示：市场开拓不及预期风险，原材料价格波动风险，关税政策变动风险，产能扩张带来的风险